Zekerheidsrechten vanuit rechtseconomisch perspectief

• 1 Inleiding

  Aan de beschikbaarheid van zekerheidsrechten¹x Dit artikel is beperkt tot goederenrechtelijke zekerheidsrechten onder het Nederlandse recht, voornamelijk pand en hypotheek, gevestigd door een onderneming voor haar eigen bankschulden. Derdenzekerheid laat ik dan ook buiten beschouwing. bij de financiering van ondernemingen wordt een grote betekenis toegeschreven. Toch is er in Nederland nog niet veel aandacht geweest voor de economische fundering van zekerheidsrechten²x Diepgaand wordt dit onderwerp besproken door N.W.M. van den Heuvel, Zekerheid en voorrang (diss. Tilburg), Den Haag: Boom Juridische uitgevers 2004. In veel andere proefschriften krijgt het onderwerp enige aandacht. Zie onder meer F.J.L. Kaptein, Pandrecht. Een rechtsvergelijkend onderzoek naar de gevolgen van het vuistloze en stille karakter van het pandrecht (diss. Groningen), Den Haag: Boom juridisch 2016 en, met betrekking tot de periode tijdens faillissement, G.D. Hoekstra, De positie van de pandhouder in het faillissementsrecht: een rechtseconomisch en rechtsvergelijkend onderzoek (diss. Groningen), Den Haag: Boom Juridische uitgevers 2007. en de juistheid van de daaromtrent bestaande veronderstellingen.³x J.E. Spath & S.E. Bartels, Zekerheden en veronderstellingen: het zekere voor het onzekere, in: W.H. van Boom, I. Giesen & A.J. Verheij (red.), Capita civilologie, Den Haag: Boom Juridische uitgevers 2013, p. 607-647. De aandacht voor dit onderwerp is toegenomen naar aanleiding van het arrest Dix q.q./ING.⁴x HR 3 februari 2012, ECLI:NL:HR:2012:BT6947, NJ 2012/261. Zie voor een overzicht van de reacties in de literatuur de conclusie van A-G Timmerman (ECLI:NL:PHR:2013:BY4134) vóór HR 1 januari 2013, NJ 2013/156 (Van Leuveren q.q./ING) en Kaptein 2016, p. 277-303. Onder verwijzing naar de wetsgeschiedenis⁵x Parl. Gesch. Boek 3 BW, p. 761 en 764 (MvA II). Terecht merkt Verstijlen in zijn NJ-noot erop dat deze uitlatingen van de regering specifiek zagen op het stille karakter van het pandrecht. benadrukte de Hoge Raad daarin het belang van een ‘vlot functionerend kredietverkeer’.⁶x HR 3 februari 2012, ECLI:NL:HR:2012:BT6947, NJ 2012/261 (Dix q.q./ING), r.o. 4.9.2. Daarnaast overwoog de Hoge Raad dat ongesecureerde crediteuren en andere betrokkenen, zoals werknemers, zijn gebaat bij de beschikbaarheid van ruime zekerheid.⁷x HR 3 februari 2012, ECLI:NL:HR:2012:BT6947, NJ 2012/261 (Dix q.q./ING), r.o. 4.9.3. Deze argumenten appelleren aan de welvaartseffecten van zekerheidsrechten. Terecht is de vraag gesteld of deze argumenten standhouden.⁸x Zie bijv. P.M. Verder, Verpanding made easy: verpanding van vorderingen door middel van een verzamelpandakte, AA 2012, p. 455-460, i.h.b. p. 460.

  In dit artikel ga ik nader in op dit rechtseconomische vraagstuk. De bijzonderheid hiervan schuilt in de (negatieve en positieve) gevolgen voor derden, die aan zekerheidsrechten inherent zijn.⁹x Zie over de betekenis van de paritas creditorum bijv. E.B. Rank-Berenschot, De paritas creditorum geprolongeerd, in: Beginselen van vermogensrecht (BW-krant jaarboek 1993), p. 103-116. Zie voorts R.J. Mokal, Priority as Pathology: The Pari Passu Myth, Cambridge Law Journal 2001, p. 581-621. Het gaat hierbij niet enkel om de gevolgen van zekerheidsrechten tijdens insolventie.¹⁰x Evenzo J.W.H. Blomkwist, De functie van het bankkrediet, TvI 2007/19. Met ‘insolventie’ wordt in dit artikel niet gedoeld op een specifieke insolventieprocedure, maar op de materiële situatie waarin de debiteur zijn financiële verplichtingen niet meer kan nakomen. Sterker, zoals hierna zal blijken, moeten de potentiële positieve gevolgen van zekerheidsrechten voornamelijk buiten insolventie worden gezocht.

  De inzichten uit de rechtseconomische literatuur vormen het fundament waarop ik in dit artikel voortbouw.¹¹x Dit onderwerp heeft voornamelijk aandacht gekregen in de rechtseconomische literatuur van Angelsaksische oorsprong. Voor een overzicht, zie J.W. Bowers, Security Interests, Creditors’ Priorities, and Bankruptcy, in: B. Bouckaert (red.), Encyclopedia of Law and Economics. Property Law and Economics, Cheltenham: Edward Elgar 2010, p. 270-317. Het onderwerp heeft onder meer ook in Duitsland aandacht gekregen. Zie M. Adams, Ökonomische Analyse der Sicherungsrechte, Königstein: Athenäum 1980. Zie voorts B. Rudolph, Können die Banken ihre Kreditsicherheiten ‘vergessen’?, in: W. Ehrlicher & H.-J. Krümmel (red.), Kredit und Kapital, Berlijn: Dunker & Humblot 1982, p. 317-340 en B. Rudolph, Kreditsicherheiten als Instrumente zur Umverteilung und Begrenzung von Kreditrisiken, Zeitschrift für Betriebswirtschaftliche Forschung 1984, p. 16-43. Daarbij zal ik bespreken waarom een deel van de in de juridische literatuur naar voren gebrachte argumenten voor de beschikbaarheid van zekerheidsrechten niet kan overtuigen of ten minste onzeker is. Daarnaast presenteer ik een alternatieve argumentatie voor de beschikbaarheid van zekerheidsrechten. Deze wordt gevonden in verschillende aspecten die aan zekerheidsrechten zijn verbonden, namelijk transparantie, exclusiviteit en verruiming van de kredietmogelijkheden. Uit deze aspecten vloeien potentiële kostenvoordelen (oftewel efficiëntievoordelen) voort. Het gaat hierbij om voordelen op het vlak van transactiekosten,¹²x Transactiekosten zijn de kosten die zijn verbonden aan het aangaan van markttransacties. Hieronder worden onder meer begrepen de kosten voor het zoeken van een transactiepartner, de kosten van het onderzoeken van de gegoedheid van een transactiepartner, onderhandelingskosten en de kosten voor het formaliseren van een transactie (het opstellen van een overeenkomst). Zie uitgebreid D.W. Allen, Transaction Costs, in: Encyclopedia of Law and Economics. Property Law and Economics, Cheltenham: Edward Elgar 2010, p. 893-926. informatiekosten,¹³x Informatiekosten zijn de kosten die zijn verbonden aan het overbrengen van informatie. Voor zover het hierbij gaat om informatie die wordt overgebracht in het kader van een transactie, is er overlap met het begrip ‘transactiekosten’. Zie Allen 2010, p. 893-926, i.h.b. p. 906: ‘Information costs are a prerequisite to transaction costs and are a necessary condition for their existence. Information costs, however, are not always transaction costs.’ het voorkomen van verspilling als gevolg van elkaar tegenwerkende crediteuren, het welvaartsverlies van een initiële crediteur als gevolg van misbruik door een latere crediteur, en tot slot het maatschappelijke welvaartsverlies verbonden aan het niet plaatsvinden van krediettransacties waarvoor de beschikbaarheid van zekerheidsrechten een voorwaarde is. Zoals zal blijken, pleiten deze potentiële efficiëntievoordelen voor ruime en gemakkelijk te vestigen zekerheidsrechten.¹⁴x D.w.z. een groot deel van het vermogen van de debiteur omvattend zekerheidsrecht dat aan zo min mogelijk formaliteiten en materiële eisen (zoals het bestaan van het betreffende goed) is onderworpen.

  Dit artikel is als volgt opgebouwd. In paragraaf 2 schets ik de belangrijkste eigenschappen en effecten van goederenrechtelijke zekerheidsrechten. In paragraaf 3 beschrijf ik vervolgens op hoofdlijnen de relevantie van zekerheidsrechten voor de kredietverlening. Daaropvolgend ga ik in paragraaf 4 in op mogelijke rechtvaardigingen voor zekerheidsrechten. Ik sluit in paragraaf 5 af met een conclusie.

• 2 Zekerheidsrechten: kerneigenschappen en effecten

  2.1 Voorrang

  Zekerheidsrechten strekken ertoe om op de daaraan onderworpen goederen een vordering tot voldoening van een geldsom bij voorrang boven andere schuldeisers te (kunnen) verhalen.¹⁵x Vgl. art. 3:227 en 3:278 lid 1 BW. Zie ook F.M.J. Verstijlen, Algemene bepalingen pand en hypotheek (Mon. BW nr. B11), Deventer: Kluwer 2013, p. 2 en Asser/Van Mierlo 3-VI 2016/104 en 360. Een daadwerkelijke hoogste rang is echter niet per definitie (ten volle) aan zekerheidsrechten verbonden.¹⁶x Art. 3:279 BW laat deze uitzondering expliciet toe. Zie bijv. art. 8:204 jo. art. 8:211 en 8:794 jo. art. 8:822 BW, op grond waarvan een door een scheepshypotheek gezekerde vordering rang neemt na bepaalde voorrechten. Zie voorts het voorrecht op bodemzaken van art. 21 lid 2 IW 1990. Vgl. art. 138 lid 3 Waterschapswet.

  De voorrang is de belangrijkste eigenschap van zekerheidsrechten – en ook de meest omstreden. De voorrang kent vanuit economisch oogpunt drie effecten in de verhouding tussen crediteuren:
  

  1. een herverdeling, in termen van verwachtingswaarde, van het beschikbare verhaalsvermogen;

  2. een (gedeeltelijke) afwenteling van het kredietrisico; en

  3. potentieel, een wijziging van de informatieposities van betrokkenen.

  Deze effecten zullen achtereenvolgens worden besproken.

  Ad 1. Ongesecureerde crediteuren kunnen − ten opzichte van een verdeling pro rata − een kleiner bedrag terugverwachten, nu hun ‘aandeel’ in het verhaalsvermogen bij insolventie slinkt.¹⁷x Zie onder meer Adams 1980, p. 50-52. Vgl. J. Armour, The Law and Economics Debate about Secured Lending: Lessons for European Lawmaking?, European Company and Financial Law Review 2008, p. 4-29, p. 5. Hierbij gaat het, vanuit een ex-anteperspectief, om de verwachtingswaarde op basis van de gunstige en minder gunstige scenario’s. Rationele en geïnformeerde ongesecureerde crediteuren zullen echter ex ante met hun slechtere verhaalspositie rekening houden.¹⁸x Zij zullen daarbij uitgaan van hun algemene kennis en ervaring. Zie ook F.H. Buckley, The Bankruptcy Priority Puzzle, Virginia Law Review 1986, p. 1393-1470, i.h.b. p. 1406-1407 en R.J. Mokal, The Search for Someone to Save: A Defensive Case for the Priority of Secured Credit, Oxford Journal of Legal Studies 2002, p. 687-728, p. 703-708. Crediteuren kunnen informatie inwinnen bij diverse dienstverleners en informatie zal ook ‘doorsijpelen’ via factoringmaatschappijen of kredietverzekeraars. Zij zullen deze – voor zover de kosten daarvan gerechtvaardigd zijn – verdisconteren in de voorwaarden van het (handels)krediet dat zij verstrekken, zodat de verwachtingswaarde van de naar hen terugkerende kasstroom gelijk blijft.¹⁹x Dit vloeit ook voort uit het theorema van Modigliani en Miller. Dit breed geaccepteerde theorema vindt zijn oorsprong in F. Modigliani & M.H. Miller, The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment, The American Economic Review 1958, p. 261-297. Het gaat hierbij in de kern om de propositie ‘(…) that a firm cannot reduce the cost of capital – i.e., increase the market value of the stream it generates – by securing part of its capital through the sale of bonds, even though debt money appears to be cheaper. This assertion is equivalent to the proposition that, under perfect markets, a dairy farmer cannot in general earn more for the milk he produces by skimming some of the butter fat and selling it separately, even though butter fat per unit weight, sells for more than whole milk. The advantage from skimming the milk rather than selling whole milk would be purely illusory; for what would be gained from selling the high-priced butter fat would be lost in selling the low priced residue of thinned milk’ (p. 279). Deze propositie berust op een aantal aannames, waaronder de afwezigheid van transactiekosten. Zie ook T.H. Jackson & A.T. Kronman, Secured Financing and Priorities among Creditors, The Yale Law Journal 1979, p. 1143-1182, i.h.b. p. 1147-1148 en J. Armour, Should We Redistribute in Insolvency? (Working Paper No. 319), Centre for Business Research, University of Cambridge 2006, p. 20-21. Vgl. R.M. Goode, Is the Law Too Favourable to Secured Creditors?, Canadian Business Law Journal 1983-1984, p. 53-80, i.h.b. p. 58-59. Zie voorts M.L. Tuil, Beter burgerlijk recht. Naar een beter systeem van voorrechten, in: A.L.M. Keirse e.a. (red.), Beter burgerlijk recht (Jubileumbundel van de Vereniging voor Burgerlijk Recht), Deventer: Kluwer 2012, p. 99-106, p. 100. Dit wordt hier ‘adaptatie’ genoemd. De mogelijkheid tot adaptatie neemt uiteraard niet weg dat deze adaptieve crediteuren in beginsel aan een hoger kredietrisico worden blootgesteld (zie hierna).

  In de praktijk zal de adaptatie van ongesecureerde crediteuren niet volkomen zijn, zowel ten aanzien van verbintenissen uit overeenkomst als ten aanzien van verbintenissen uit de wet. Contractuele crediteuren zullen niet altijd adaptief zijn, mede omdat het vergaren en verwerken van de relevante informatie niet kosteloos is.²⁰x Voor zover de marginale adaptatiekosten groter zijn dan de marginale opbrengst zal er geen adaptatie plaatsvinden. Publicatie van zekerheidsrechten zal dit niet fundamenteel veranderen.²¹x F.E.J. Beekhoven van den Boezem & C.E. Goosmann, Centraal pandregister voor roerende zaken schiet zijn doel voorbij!, in: S.C.J.J. Kortmann & N.E.D. Faber (red.), Bancaire zekerheid, Deventer: Kluwer 2010, p. 43-55. Vgl. D.J.Y. Hamwijk, Een openbaar pandregister voor bezitloze zekerheidsrechten op roerende zaken: in ieder geval niet van belang voor de concurrente (handels)crediteur, TvI 2011, afl. 2, p. 6-13. Non-contractuele crediteuren zullen doorgaans geen mogelijkheid hebben om te onderhandelen over de voorwaarden van hun vordering.²²x Als de effecten van ruime zekerheid moeten worden gecorrigeerd, dan ligt het voor de hand om hierbij aan te knopen. Te denken valt aan een door de wetgever te scheppen voorrecht voor crediteuren anders dan uit hoofde van overeenkomst, waarbij de wet (in de zin van art. 3:279 BW) bepaalt dat dit boven pand en hypotheek gaat. De oorzaak, omvang en implicaties van non-adaptatie vormen deels een empirisch vraagstuk en gaan dit artikel grotendeels te buiten.

  Ad 2. Een deel van de ‘onzekerheid’²³x Onzekerheid is een dubbelzinnige term, omdat deze betrekking kan hebben op zowel (1) het gebrek aan kennis over de kansverdeling van de terugbetaling als (2) de (bekende) variabiliteit van de terugbetaling op basis van een kansverdeling. Hier wordt op de laatste betekenis gedoeld. ten aanzien van de terugbetaling van het krediet wordt door de zekerheidsnemer op de ongesecureerde crediteuren afgewenteld. Het gaat hierbij om ‘variabiliteit’ of ‘spreiding’: de mate waarin de mogelijke uitkomsten met betrekking tot de voldoening van de schuld uiteenlopen. Een andere term hiervoor is ‘kredietrisico’.²⁴x ‘Kredietrisico’ wordt hier strikt in de betekenis van variabiliteit gebruikt en betreft dan ook niet alleen de downside, maar ook de upside van het krediet. De zekerheidsnemer zal in geval van insolventie kunnen terugvallen op de verwachte executieopbrengst van het zekerheidsobject, zodat – bij een gelijkblijvende verwachtingswaarde – zijn verhaalskansen minder zullen variëren. Voor ongesecureerde crediteuren geldt – ook bij perfecte adaptatie – het omgekeerde.

  Het belang van de blootstelling aan kredietrisico als zodanig moet echter niet worden overschat. Het is een reële veronderstelling dat crediteuren risiconeutraal zijn.²⁵x Een persoon is risiconeutraal als hij zijn keuze tussen twee of meerdere opties met een symmetrische kansverdeling enkel laat afhangen van de verwachtingswaarden van die opties, ongeacht de mate van variabiliteit. Wanneer twee opties dezelfde verwachtingswaarde kennen, ongeacht het risico, zal een risiconeutrale persoon geen voorkeur hebben. Deze veronderstelling is reëel, mede omdat crediteuren van voldoende omvang in staat zullen zijn tot het diversifiëren van risico’s.²⁶x Evenzo Adams 1980, p. 54. Zie ook N. Siebrasse, A Review of Secured Lending Theory (World Bank Paper), 1997, p. 51. Diversificatie zal niet altijd mogelijk zijn, bijv. niet als de crediteur actief is in een bepaalde sector waarin een hoge mate van risico geconcentreerd is. Indien zij daartoe niet in staat zijn, kunnen de risico’s in bepaalde gevallen worden overgenomen door derden die daartoe bereid zijn.²⁷x Denk aan bepaalde vormen van factoring of aan kredietverzekering. De partij waarop het risico wordt afgewenteld, heeft doorgaans een betere informatiepositie en is beter in staat tot het diversifiëren van risico’s. In het navolgende zal de aanname worden gehanteerd dat crediteuren risiconeutraal zijn en daarom bereid zijn om zich bloot te stellen aan de kans op verlies, mits daar een voldoende grote vergoeding tegenover staat.²⁸x Daarbij moet wel in ogenschouw worden genomen dat kredietrisico asymmetrisch is, dat de risico-inschatting onjuist kan zijn, en dat de debiteur opportunistisch kan zijn (moral hazard), zodat het risico na verstrekking een andere vorm kan aannemen. Hier staat de crediteur vanzelfsprekend niet onverschillig tegenover.

  Ad 3. Belangrijker is kennis van crediteuren over het kredietrisico en de verwachtingswaarde van de terugkerende kasstroom. Het gaat hier met andere woorden om de informatiepositie van de crediteur. Een goede informatiepositie staat het de crediteur toe om adaptief te zijn en in de bilaterale verhouding met de debiteur de juiste, Pareto-efficiënte voorwaarden te bedingen.²⁹x Pareto-efficiënt betekent in dit verband dat geen van beide partijen er slechter op wordt als gevolg van de (krediet)transactie. De informatiepositie van de gesecureerde crediteur wordt potentieel verbeterd door de aan het zekerheidsrecht verbonden voorrang. De gesecureerde crediteur – ervan uitgaande dat hij over een eersterangs zekerheidsrecht beschikt – zal betere kennis hebben over zijn verhaalsmogelijkheden in verhouding tot de verhaalsmogelijkheden van andere crediteuren. Immers, de gesecureerde crediteur weet dat hij zich met voorrang kan verhalen op het zekerheidsobject. Anders dan bij de verdeling van het verwachte verhaalsvermogen gaat de verkrijging van informatie door de een niet zonder meer ten koste van een ander. Door de verbetering van de informatiepositie van de gesecureerde crediteur wordt die van de ongesecureerde crediteuren niet slechter. Integendeel, zoals in paragraaf 4.6 zal worden besproken, kan de informatiepositie van de ongesecureerde crediteuren door de aan het zekerheidsrecht verbonden voorrang verbeteren.

  2.2 Controle

  Een zekerheidsrecht is meer dan een manier om voorrang te creëren.³⁰x Anders Van den Heuvel 2004, p. 68. Zie ook R.M. Wibier, Twintig jaar stil pandrecht op vorderingen in Nederland, WPNR 2012/6931, p. 381-388, i.h.b. p. 381. Naast en onafhankelijk van de voorrang verschaft een zekerheidsrecht de zekerheidsnemer een bepaalde mate van controle over het zekerheidsobject en de zekerheidsgever.³¹x Voor wat betreft het recht en de praktijk in Nederland heb ik mijn voordeel gedaan met de niet-gepubliceerde Leidse afstudeerscriptie van Smit, die ik dank voor het ter beschikking stellen daarvan. Zie B.C.H. Smit, Het pandrecht als controlemiddel in plaats van als verhaalsrecht (MA-scriptie Leiden), 2014. Zie verder onder meer Adams 1980, p. 105-107, Mokal 2002, p. 687-688 en Goode 1983-1984, p. 56. Zie voorts N.W.A. Tollenaar, Over het faillissement als instrument van de financier en het evenwicht tussen gesecureerde en ongesecureerde crediteuren, TvI 2016, p. 55-63, i.h.b. p. 55-56. Kredietgever en kredietnemer kunnen (in beginsel vrijelijk) contractueel bepalen wanneer het krediet kan worden opgezegd en wanneer het krediet opeisbaar wordt.³²x Vgl. P. Vos, Bankkrediet: macht of onmacht, Deventer: Kluwer 2005, p. 95-96. Behalve het tekortschieten in de betalingsverplichtingen, kan het hierbij gaan om de schending van convenanten en andere positieve en negatieve verplichtingen (bijvoorbeeld het handhaven van bepaalde financiële ratio’s, positive pledges, negative pledges en informatieverplichtingen).³³x Zie ook Smit 2014, p. 22-24. Een tussentijdse opzegging naar aanleiding van het schenden van een dergelijke verplichting zal vaak tot gevolg hebben dat de kredietnemer direct in verzuim raakt en dat een voor dat krediet gevestigd zekerheidsrecht kan worden uitgewonnen (vergelijk art. 3:248 lid 1 en 3:268 lid 1 van het Burgerlijk Wetboek (BW)). Deze mogelijkheid van uitwinning geldt dan ook als stok achter de deur voor de nakoming van verschillende verplichtingen door de zekerheidsgever. De bevoegdheid van parate executie en het ‘separatisme’ in faillissement spelen daarbij een belangrijke rol. Daarbij geldt overigens dat de opzegbevoegdheid en de aan het zekerheidsrecht verbonden rechten en bevoegdheden worden gematigd door art. 3:13 en 6:248 BW.³⁴x Zie recent A.H. van der Staak, Invulling van de werking van de contractuele redelijkheid en billijkheid bij kredietopzegging, MvV 2017, p. 341-348 en K.A. Messelink & R. van den Bosch, Juridisch handboek intensief beheer (Recht en Praktijk nr. InsR10), Deventer: Wolters Kluwer 2017, p. 90-101. Vanuit rechtseconomisch oogpunt is in dit verband van belang dat de zekerheidsnemer doorgaans slechts één belang, namelijk terugbetaling van het krediet, op het oog zal hebben, terwijl er ook andere belangen worden geraakt door de uitoefening van de aan het zekerheidsrecht verbonden rechten en bevoegdheden. De zekerheidsnemer zal doorgaans niet zonder meer een prikkel hebben om deze belangen te dienen.

  Door het zaaksgevolg hoeft de zekerheidsnemer zich voorts minder zorgen te maken over onzakelijke transacties waarbij het verhaalsvermogen aan hem wordt onttrokken.³⁵x G.G. Triantis, Secured Debt under Conditions of Imperfect Information, Journal of Legal Studies 1992, p. 225-258, p. 247-248. Als consequentie van het zaaksgevolg zal een eerder zekerheidsrecht bovendien ertoe leiden dat uitwinning van het zekerheidsobject door ongesecureerde crediteuren door middel van een later beslag in meer of mindere mate wordt belemmerd.³⁶x Op grond van het zaaksgevolg zal een eerder verpand goed praktisch niet zonder medewerking van de pandhouder (zinvol) kunnen worden uitgewonnen, tenzij de pandhouder de executie overneemt of de ongesecureerde crediteur rekent op de derdenbescherming ten gunste van de koper. Vgl. Asser/Van Mierlo 3-VI 2016/158. Zekerheidsrechten helpen de gesecureerde crediteur dan ook een zekere exclusiviteit te handhaven.³⁷x Zie vooral A. Schwartz, Priority Contracts and Priority in Bankruptcy, Cornell Law Review 1997, p. 1396-1419, i.h.b. p. 1399-1403 en 1412-1417.

  Het controleaspect van zekerheidsrechten komt in de wet (nog) niet goed uit de verf en lijkt ook in de praktijk niet altijd zonder moeilijkheden.³⁸x Smit 2014, p. 17-27, 34-35, 41-46 en 70-72. Te denken valt aan de zuinige en niet altijd duidelijke regeling van het pandrecht op aandelen. Verbetering en uitwerking van de controlegerelateerde rechten en bevoegdheden van de zekerheidsnemer zijn denkbaar en verlangen ingrijpen door de wetgever.³⁹x Zie Smit 2014, p. 59-69, die in het bijzonder pleit voor invoering van een regeling voor crediteurenbewind, geïnspireerd op de voorstellen van Meijers en het Engelse recht. Dit onderwerp laat ik hier verder rusten.

• 3 Kredietverlening en zekerheidsrechten

  3.1 De kredietbeslissing

  Een kredietverstrekker zal moeten beslissen of hij krediet verleent en onder welke voorwaarden. De kredietnemer moet – als noodzakelijke, maar niet voldoende voorwaarde – naar verwachting in staat zijn de hoofdsom, rente en kosten uit toekomstige kasstromen te voldoen.⁴⁰x Zie ook Adams 1980, p. 56 e.v., Vos 2005, p. 49-54, S. Heffernan, Modern Banking, Londen: Wiley 2005, p. 158-159, G. McGormack, Secured Credit under English and American Law, Cambridge: Cambridge University Press 2004, p. 9-10 en Van den Heuvel 2004, p. 102. Zie ook Blomkwist 2007.

  Voor de kredietverstrekker staat het maximum van de terugkerende kasstroom vast: meer dan is overeengekomen zal er in de regel niet worden betaald.⁴¹x Er zijn enige uitzonderingen. Zo zal de rente doorgaans meebewegen met een rente-index. Ook kan de kredietovereenkomst voorzien in de mogelijkheid om de rente (eenzijdig) te wijzigen. De daadwerkelijke terugkerende kasstroom (K) staat echter niet vast, omdat niet zeker is of de debiteur zijn verplichtingen zal nakomen. Bij het verstrekken van het krediet kan K alleen worden uitgedrukt in een (ingeschatte) kansverdeling (deze reflecteert het kredietrisico), een daarvan afgeleide verwachtingswaarde.⁴²x Zie par. 2.1. Zie ook Adams 1980, p. 55-57. Het kredietrisico zal doorgaans asymmetrisch zijn: er zijn meer mogelijke waarden van K beneden de verwachtingswaarde dan daarboven.⁴³x Zie ook Heffernan 2005, p. 144-145. Beperking van het onverhaalbare deel van de kosten, rente en hoofdsom staat voor de crediteur dan ook centraal.

  De compensatie voor het verwachte verlies zal door de kredietverstrekker in de prijs moeten worden verdisconteerd, door middel van een risico-opslag als onderdeel van de rente.⁴⁴x Heffernan 2005, p. 142-144. Zie bijv. ook J.G.M. de Vries, Tariefstelling bancaire leningen of de prijs van bancair krediet (1), Tijdschrift Controlling 2014, p. 19-20 en J. van Grinsven & J. Rabou, Wat is het belang van kredietrating voor uw bedrijf, Tijdschrift Controlling 2012, p. 29-31. De risico-opslag heeft tot doel voldoende upside te bieden, zodat de verwachtingswaarde toeneemt. Dit dient ertoe te leiden dat ten tijde van het verstrekken van het krediet de verwachte terugkerende kasstroom ten minste zodanig is dat de kredietverstrekker geen verlies verwacht te maken.⁴⁵x Vgl. K. Matthews & J. Thompson, The Economics of Banking, Londen: Wiley 2008, p. 228. De verwachtingswaarde van K zal dus, ná de risico-opslag, minstens gelijk moeten zijn aan de hoofdsom vermeerderd met de kosten voor de kredietverstrekker.

  Omdat het bedingen van een risico-opslag een voorwaarde is om het krediet zonder de verwachting van verlies te kunnen verstrekken, zullen óók risiconeutrale kredietverstrekkers deze risico-opslag in rekening brengen.⁴⁶x De hier bedoelde risico-opslag is dan ook iets anders dan een ‘risicopremie’, die tot doel heeft om risicoaverse actoren ertoe te brengen een risiconeutrale keuze te maken, waarbij een symmetrische kansverdeling wordt verondersteld. Zoals hierna zal blijken, is het in rekening brengen van een risico-opslag echter geen wondermiddel; het maakt niet elk krediet levensvatbaar. Daarin schuilt tegelijk, zoals eveneens zal blijken, vermoedelijk een deel van het nut van zekerheidsrechten.

  3.2 Kredietverlening en het bedingen van zekerheidsrechten

  Bij kredietverstrekking door banken aan ondernemingen worden vrijwel altijd zekerheidsrechten bedongen en gevestigd.⁴⁷x Zie Vos 2005, p. 94-95. Doorgaans worden zekerheidsrechten gevestigd op een diverse set activa voor alle schulden van de onderneming aan de bank.

  Volgens de resultaten van het Amerikaanse veldonderzoek van Mann⁴⁸x R.J. Mann, Explaining the Pattern of Secured Credit, Harvard Law Review 1997, p. 626-683. Empirisch onderzoek naar de beweegredenen voor de vestiging van zekerheidsrechten in Nederland is bij mijn weten niet beschikbaar. kunnen zekerheidsrechten in de bilaterale verhouding tussen kredietverstrekker en kredietnemer tot kostenvoordelen leiden.⁴⁹x Mann 1997, p. 638. Dit is het gevolg van meerdere aspecten. Volgens Mann is het belangrijkste voordeel dat de zekerheidsnemer een stok achter de deur heeft indien de zekerheidsgever niet voldoet aan zijn verplichtingen.⁵⁰x Mann 1997, p. 639 en 645-649. Zekerheidsrechten en de daaraan verbonden voorrang beperken voorts de ruimte voor het aangaan van nieuwe schulden.⁵¹x Mann 1997, p. 641. Vgl. McGormack 2004, p. 7-8 en Van den Heuvel 2004, p. 55 e.v. De aandeelhouder van de debiteur heeft hierdoor een verhoudingsgewijs groter belang in de onderneming (eigen vermogen) en dus een grotere prikkel tot prudentie.⁵²x Mann 1997, p. 641-642. Zekerheidsrechten kunnen dan ook voorkomen dat de debiteur − naar het oordeel van de zekerheidsnemer − te risicovolle activiteiten ontplooit.⁵³x Armour 2008, p. 4; Schwartz 1997. Zij staan het de zekerheidsnemer toe om zijn toezicht te concentreren op bepaalde activa en vormen een machtsmiddel voor het geval de debiteur de convenanten breekt.⁵⁴x Mann 1997, p. 649-656.

  Zekerheidsrechten worden volgens het onderzoek van Mann niet altijd gevestigd, dit vanwege de daaraan verbonden kosten. Deze kosten bestaan uit de kosten van de waardering van het onderpand en de kosten die voortvloeien uit de controle door de zekerheidsnemer.⁵⁵x Mann 1997, p. 658-668. Deze laatste kosten zijn het gevolg van het feit dat een zekerheidsrecht de (des)investeringsmogelijkheden van de zekerheidsgever beperkt. De administratieve kosten van het vestigen van zekerheidsrechten lijken een (zeer) beperkte rol te spelen.⁵⁶x Mann 1997, p. 661-663.

  Er wordt wel gesuggereerd dat de beschikbaarheid van een zekerheidsrecht het onderzoek naar de financiële soliditeit van de potentiële kredietnemer zou wegnemen, nu de kredietverstrekker zou kunnen vertrouwen op de executieopbrengst.⁵⁷x Zie bijv. A.L. Jonkers, Het is tijd voor wat minder zekerheid, INS Updates 2016, www.ins-updates.nl/paginas/74. Het kredietverleningsproces geeft daar geen blijk van.⁵⁸x Zie bijv. Vos 2005, p. 33-68. Zie ook de bronnen genoemd in noot 40. Dit zou in de regel ook niet rationeel zijn, omdat de winst die een financier kan maken nou juist besloten ligt in de toekomstige kasstromen, die uiteraard zéér afhankelijk zijn van het slagen van de onderneming. In het kader van reguliere bedrijfsfinanciering zal een krediet zonder deze winstverwachting niet worden verleend, ook niet bij de beschikbaarheid van zekerheidsrechten.⁵⁹x Dat kan anders zijn bij financieringsvormen die specifiek zijn gekoppeld aan bepaalde activa (asset-based finance), zoals factoring (voor zover daarbij gebruik wordt gemaakt van verpanding) en bepaalde vormen van leasing. Een financieel onderzoek zal doorgaans dan ook plaatsvinden, indien en voor zover de marginale kosten daarvan, in verhouding tot de marginale baten van dat onderzoek, dat toelaten.

  3.3 De (veronderstelde) relatie tussen zekerheidsrechten en de risico-opslag

  Zekerheidsrechten vergroten de verhaalskansen voor de zekerheidsnemer ten opzichte van de paritas creditorum (zie par. 2.1). Mits er wordt uitgegaan van risiconeutraliteit op het niveau van de individuele lening kunnen (a) het bedingen van een (naar verwachting) dekkende risico-opslag en (b) het vestigen van een voldoende dekkend zekerheidsrecht theoretisch als substituut van elkaar worden beschouwd. Beide vergroten de verwachtingswaarde van K en kunnen daarmee ervoor zorgen dat een bepaald krediet naar verwachting levensvatbaar is. Het bedingen van een zekerheidsrecht zou dan ook – afgezien van alle overige factoren – tot een lagere risico-opslag en een lagere rente voor het gezekerde krediet leiden.⁶⁰x Heffernan 2005, p. 156-158. Zie ook Adams 1980, p. 119-120. Of dit effect zich in werkelijkheid voordoet, is op grond van empirisch onderzoek onzeker.⁶¹x Zie voor een overzicht Siebrasse 1997, p. 5-10. Zie ook Armour 2006. Overigens kan, zoals hierna zal blijken, uit de (veronderstelde) wisselwerking tussen zekerheidsrechten en de risico-opslag geen rechtvaardiging voor zekerheidsrechten worden gedestilleerd.

• 4 De rechtseconomische rechtvaardiging van zekerheidsrechten

  4.1 Inleiding

  De vraag of en op welke gronden de beschikbaarheid van zekerheidsrechten gerechtvaardigd is, kan op verschillende wijzen worden benaderd. In de juridische literatuur wordt traditioneel voor het rechtvaardigheidsperspectief gekozen. Volgens dat perspectief is de paritas creditorum het uitgangspunt en vormt de uit een zekerheidsrecht voortvloeiende voorrang een uitzondering.⁶²x Kaptein 2016, p. 279-280. Het vestigingsgemak en de reikwijdte van zekerheidsrechten moeten volgens deze benadering worden onderworpen aan meer ‘evenwicht’.⁶³x Zie onder meer Kaptein 2016, p. 282-294 en de daar genoemde bronnen. Dit pleidooi voor evenwicht wordt doorgaans gegrond op een bepaalde lezing van de tekst en het systeem van de wet,⁶⁴x Zo stelt Verstijlen in algemene zin: ‘De Hoge Raad heeft het pandrecht door een – zeker voor goederenrechtelijke begrippen – buitengewoon vrije rechtsvinding kunnen vormen tot een voor pandnemers redelijk werkbaar instrument, maar moest daarbij wel enig geweld toepassen op de tekst en het systeem van de wet.’ Zie F.M.J. Verstijlen, Het pandrecht op de schop, in: A.L.M. Keirse e.a. (red.), Beter burgerlijk recht (Jubileumbundel van de Vereniging voor Burgerlijk Recht), Deventer: Kluwer 2012, p. 89-97, p. 89. En verderop (p. 94): ‘Het maakt kennelijk niet zo veel uit wat er in de wet staat, als de wetgever er maar bij zegt wat hij ermee wil bereiken.’ maar in wezen gaat het om een rechtvaardigheidsvraagstuk.⁶⁵x Verstijlen 2012, p. 95: ‘De keerzijde daarvan moet wel zijn dat het nagestreefde evenwicht op andere wijze wordt gezocht. In de huidige praktijk valt er zoveel onder het zekerheidsverband dat er voor niemand anders iets overblijft.’

  Rechtvaardigheid is – vanzelfsprekend – een legitiem perspectief. In dit artikel kies ik echter in de eerste plaats voor het perspectief van efficiëntie. Het gaat hierbij om het maximaliseren van de gemeenschappelijke welvaart en dus het minimaliseren van kosten in economische zin (opportunity costs).⁶⁶x Opportunity costs bestaan uit de opbrengst (in geld of in andere baten) van de beste alternatieve aanwending van middelen. Hier wordt het gebruikelijke Kaldor-Hicks-criterium voor efficiëntie gehanteerd. Volgens dit criterium is een bepaalde transactie of gebeurtenis efficiënt indien de welvaartstoename voor degenen die profijt hebben van de verandering voldoende is om (hypothetisch) de welvaartsafname van anderen te compenseren.⁶⁷x B.C.J. van Velthoven & P.W. van Wijck, Recht en efficiëntie, Deventer: Kluwer 2007, p. 23-25. Het gaat dus om de nettowelvaartseffecten, in het bijzonder voor crediteuren onderling.⁶⁸x Veelal wordt in dit verband verwezen naar de creditors’ bargain theory: de regel die crediteuren ex ante overeen zouden komen indien de transactiekosten niet daaraan in de weg zouden staan, is wenselijk. In dit artikel wordt de creditors’ bargain theory niet als zodanig besproken met het oog op de toegankelijkheid. De creditors’ bargain theory biedt een nuttig denkkader, maar leidt niet tot inzichten die niet zonder haar kunnen worden bereikt.

  In de rechtseconomische literatuur, voornamelijk van Amerikaanse oorsprong, zijn met een zekere stelligheid telkens verschillende aspecten als ‘de’ verklaring en rechtvaardiging voor zekerheidsrechten naar voren gebracht. Zonder deze stelligheid te aanvaarden vallen uit deze literatuur niettemin nuttige inzichten te putten. Op grond van deze inzichten zijn in mijn optiek niet alle in de Nederlandse juridische literatuur naar voren gebrachte argumenten voor het bestaan van zekerheidsrechten overtuigend. In dit artikel stel ik mij ten doel enige ordening te scheppen, zonder de pretentie van een finale en uitputtende analyse.

  Hierna zullen eerst een aantal minder overtuigende theorieën worden besproken, namelijk het (veronderstelde) effect op de risico-opslag (par. 4.2), partijautonomie (par. 4.3), zekerheid als kredietwaardigheidssignaal (paragraaf 4.4) en monitoring (par. 4.5). Daarna worden alternatieve argumenten besproken: transparantie (par. 4.6), exclusiviteit (par. 4.7) en verruiming (par. 4.8).

  4.2 Het (veronderstelde) effect op de risico-opslag

  In de hiervoor in paragraaf 3.3 besproken veronderstelde wisselwerking tussen zekerheidsrechten en risico-opslag wordt met regelmaat een rechtvaardiging van zekerheidsrechten gezien.⁶⁹x Zie ook, beschrijvend, Van den Heuvel 2004, p. 118. Zie bijv. ook de conclusie van A-G Hammerstein (ECLI:NL:PHR:2012:BT6947) vóór HR 3 februari 2012, NJ 2012/261 (Dix q.q./ING), onder 2.22. Dat is weliswaar intuïtief, maar bij nadere analyse niet overtuigend. Daarvoor bestaan de volgende redenen. Ten eerste zal de risico-opslag van het gesecureerde krediet weliswaar kunnen worden verlaagd, maar dit zal deels teniet worden gedaan door een verhoging van de kosten van het ongesecureerde krediet (adaptatie; zie par. 2.1).⁷⁰x Vgl. A. Schwartz, The Continuing Puzzle of Secured Debt, Vanderbilt Law Review 1984, p. 1052-1055 en Triantis 1992. Zie ook Tuil 2012, p. 101. De vraag is dan ook in hoeverre de zekerheidsgever hier per saldo iets mee opschiet. Ten tweede, voor zover de verlaging van de risico-opslag over het gesecureerde krediet niet door adaptatie van ongesecureerde crediteuren teniet wordt gedaan, komt zij ten laste van de non-adaptieve crediteuren. Het gaat om een onvrijwillige herverdeling. In dat gegeven zelf kan moeilijk een rechtvaardiging worden ontdekt. Tot slot geldt dat een kleinere verhaalskans niet oneindig met een grotere risico-opslag kan worden gecompenseerd.⁷¹x Adams 1980, p. 83-85. Zie ook Mokal 2002, p. 711-712. Zekerheid is in veel gevallen dan ook een harde voorwaarde voor kredietverlening en niet een element dat kan worden ingeruild voor een hogere risico-opslag.⁷²x Mokal 2002, p. 710-712. Zie ook Vos 2005, p. 33-68. Vanuit deze optiek zou afschaffing van zekerheidsrechten naar verwachting – in ieder geval voor de hoogste risicocategorieën – eerder leiden tot ‘minder krediet’ dan tot ‘duurder krediet’.⁷³x Mokal 2002, p. 710-712. De legitimering van zekerheidsrechten moet eerder worden gezocht in aspecten die niet inwisselbaar zijn voor een hogere risico-opslag. De daaruit voortvloeiende voordelen kunnen leiden tot een daling van de transactiekosten, de informatiekosten en de hierna te bespreken andere kosten en langs die weg leiden tot een daling van de financieringslasten van de debiteur.

  4.3 Partijautonomie; de markt

  Zekerheidsrechten worden door sommige auteurs wel gezien als een product van partijautonomie.⁷⁴x Zie bijv. Verstijlen 2013, p. 8-9 en Tollenaar 2016, p. 56-60. Beschrijvend ook McGormack 2004, p. 12-15 en Kaptein 2016, p. 281. De redenering die in dit kader wordt gehanteerd, luidt als volgt. De partijautonomie brengt in beginsel beschikkingsvrijheid mee. Als over een goed kan worden beschikt, dan kan dit ook vrijelijk worden bezwaard, bijvoorbeeld door het vestigen van een zekerheidsrecht.⁷⁵x S.L. Harris & C.W. Mooney, A Property-Based Theory of Security Interests: Taking Debtors’ Choices Seriously, Virginia Law Review 1994, p. 2021-2072. Zie, beschrijvend, Van den Heuvel 2004, p. 62-64. Op deze grond zou de wetgever zich niet moeten bemoeien met de beschikbaarheid en reikwijdte van zekerheidsrechten en de verdeling van het verhaalsvermogen.⁷⁶x Tollenaar 2016, p. 56-60. In wezen is de oproep hier: laissez faire, de markt doet haar werk.⁷⁷x Vgl. Tollenaar 2016, p. 57.

  Vanuit rechtseconomisch perspectief is dit op het eerste oog een aantrekkelijke gedachtegang. Toch schiet deze, in ieder geval wat betreft de derdenwerking van goederenrechtelijke zekerheidsrechten, tekort.⁷⁸x Vgl. Van den Heuvel 2004, p. 68. Een voor de hand liggende tegenwerping is dat waar derden worden gebonden en/of hun rechten, aanspraken of bevoegdheden worden beïnvloed, per definitie niet de markt aan het werk is. Het positieve goederenrecht aanvaardt dan ook slechts beperkte partijautonomie.⁷⁹x T.H.D. Struycken, De numerus clausus in het goederenrecht (diss. Nijmegen), Deventer: Kluwer 2007, p. 382-386. De beschikbaarheid van zekerheidsrechten en de daaraan verbonden voorrang verlangen juist vanwege de derdenwerking een basis in het objectieve recht.⁸⁰x J.M. Smits, Van partijen en derden; over interpretaties van de numerus clausus van zakelijke rechten, in: Groninger Opmerkingen en Mededelingen XIII, 1996, p. 41-64, p. 54 formuleert treffend: ‘De numerus clausus betekent (…) niets anders dan dat buiten wettelijke grondslag om is uitgesloten dat twee partijen een derde binden.’ De wet stelt immers specifieke zekerheidsrechten ter beschikking (numerus clausus) en bepaalt – in samenspel met de jurisprudentie – de daaraan verbonden rechten, bevoegdheden en rechtsgevolgen. De kennelijke gedachte van de partijautonomieaanhangers, dat een bezwaring vrijelijk kan worden vormgegeven, is niet in lijn met het stelsel van de wet.⁸¹x Zie in dit verband Smits 1996, p. 43-49 en 56-57. Vgl. Asser/Bartels & Van Mierlo 3-IV 2013/33. Ook wanneer het – bij wijze van gedachte-experiment – niet de wetgever zou zijn die (top-down) bepaalt welke rechten als ‘goederenrechtelijk’ moeten worden aangemerkt en dus tegenover derden werken, dan zal een bottom-up karakterisatie als zodanig van een bepaalde in de praktijk bestaande figuur toch moeten worden gebaseerd – zoals traditioneel in de common law het geval lijkt te zijn – op een zekere stabiliteit en voorspelbaarheid. Zie Smits 1996, p. 55-56, waar wordt verwezen naar Maitland. Ook in dat geval zal de vrijheid voor partijen in individuele transacties om derden door middel van sui generis-zekerheidsrechten te binden, althans dezen van bepaalde rechten te ontdoen, betrekkelijk zijn. Een grote mate van vrijheid op dit vlak zou tot moeilijk te aanvaarden rechtsonzekerheid en dus informatiekosten voor derden leiden.⁸²x T.W. Merrill & H.E. Smith, Optimal Standardization in the Law of Property: The Numerus Clausus Principle, The Yale Law Journal 2000, p. 1-70, i.h.b. p. 24-42 (o.m. onder verwijzing naar het Engelse precedent Keppell v. Bailey, 39 Eng. Rep. 1042 (Ch. 1834)). Zie voorts H. Hansmann & R. Kraakman, Property, Contract, and Verification: The Numerus Clausus Problem and the Divisibility of Rights, Journal of Legal Studies 2002, p. 373-420. De wet bepaalt bovendien onvermijdelijk hoe het verhaalsvermogen moet worden verdeeld (in titel 3.10 BW en in een aantal bijzondere wetten). Dit is onvermijdelijk, omdat in de praktijk niet alle crediteuren gezamenlijk tot een contractuele regeling over de verdeling van het verhaalsvermogen kunnen komen.

  Ook vanuit een ander perspectief is de partijautonomiebenadering niet bevredigend. Het beschikken over een goed enerzijds en het vestigen van een zekerheidsrecht daarop anderzijds kennen een verschillende economische strekking en kennen ook verschillende gevolgen voor ongesecureerde crediteuren.⁸³x Vgl. Van den Heuvel 2004, p. 66-67 en A. Schwartz, Taking the Analysis of Security Seriously, Virginia Law Review 1994, p. 2081-2083. De strekking van een beschikkingshandeling is in de regel (onder meer) het overdragen van het economische belang in het betreffende goed. Het vestigen van een zekerheidsrecht kent deze strekking slechts gedeeltelijk (tot het beloop van de gesecureerde vordering) en voorwaardelijk (namelijk: zodra het tot uitwinning komt). Tot het moment van uitwinning blijft de gesecureerde crediteur, anders dan doorgaans de verkrijger van een goed, betrokken bij de onderneming van de debiteur en de andere crediteuren.

  Voor de gezamenlijke crediteuren zullen koop en levering van een goed tegen marktconforme voorwaarden en met ‘gelijk oversteken’ doorgaans voordelig zijn.⁸⁴x Vgl. Schwartz 1994, p. 2073-2087, zie p. 2082. Het aangaan van een gesecureerde schuld is dat niet zonder meer, ook niet tegen marktconforme voorwaarden. De belangen van de debiteur en de ongesecureerde crediteuren lopen hier niet zonder meer parallel. Het is hier nuttig om de kosten van zekerheidsrechten voor de debiteur te vergelijken met de kosten voor de ongesecureerde crediteuren:
  

  1. Voor de debiteur bestaan de kosten van het vestigen van een zekerheidsrecht voornamelijk uit de beperkingen aan zijn (des)investeringsmogelijkheden.⁸⁵x Armour 2008, p. 6-7. Zie ook Mann 1997, p. 658-668. Of en in welke mate deze beperkingen bestaan, hangt vanzelfsprekend af van wat zekerheidsgever en zekerheidsnemer hebben bedongen.
     Wordt zijn vermogen geliquideerd, dan zal de debiteur – behoudens verschillen op het vlak van executiekosten – geen voorkeur hebben voor ofwel ongesecureerd, ofwel gesecureerd krediet. De kosten voor de debiteur zijn in beginsel gelijk. Zijn er daarentegen ondernemingskansen, dan kunnen zekerheidsrechten in bepaalde gevallen ertoe leiden dat deze worden gemist. De kosten bestaan dan uit de (hypothetische) misgelopen baten uit deze kansen. Vanzelfsprekend zijn deze (hypothetische) misgelopen baten doorgaans groter als het goed gaat met de onderneming. Spiegelbeeldig neemt de omvang van deze (hypothetische) misgelopen baten af met de toename van de kans op insolventie.⁸⁶x Vgl. Armour 2008, p. 6-7. In grote lijnen zal een debiteur dan ook minder, althans niet meer, hinder ondervinden van zekerheidsrechten naarmate hij dichter bij insolventie komt.⁸⁷x Een voor de hand liggende nuancering is natuurlijk dat de bank, wanneer zij wordt geconfronteerd met een kredietnemer in problemen (die bijv. financiële convenanten heeft geschonden), zich meer zal gaan bemoeien met de onderneming van de kredietnemer.

  2. De (verwachte) kosten van zekerheidsrechten voor ongesecureerde crediteuren nemen juist toe met de toename van de kans op insolventie. Immers, bij een grotere kans op insolventie is de verwachtingswaarde van het verhaalbare deel van hun vordering kleiner. Dit kan een wijziging van het aan de vordering verbonden risico betekenen waarop deze ongesecureerde crediteuren zich niet hadden ingesteld.

  Er bestaat hier dan ook een belangentegenstelling. De debiteur internaliseert de belangen van ongesecureerde crediteuren niet zonder meer.⁸⁸x Tegengeworpen kan worden dat de markt dit in theorie zou kunnen oplossen. Zo kunnen ongesecureerde crediteuren met de debiteur (hypothetisch) overeenkomen dat deze laatste geen of alleen onder bepaalde voorwaarden zekerheidsrechten zal vestigen ten behoeve van een ander, versterkt met bijv. een boetebeding. Het laat zich echter moeilijk voorstellen dat afspraken als deze, die vanzelfsprekend alleen verbintenisrechtelijke werking hebben, door anderen dan relatief grote crediteuren zullen kunnen worden gehandhaafd. Doorgaans zal de schending van een dergelijke afspraak pas naar buiten komen gedurende insolventie, waar zij op de debiteur niet zonder meer relevante invloed zal kunnen hebben. Uit de bilaterale verhouding tussen zekerheidsgever en zekerheidsnemer vloeien daarom niet zonder meer maatschappelijk efficiënte resultaten voort. Multilateraal contracteren tussen alle betrokkenen is praktisch ondenkbaar; de markt biedt hier geen sluitende oplossing. Wetgevende bemoeienis is daarom onvermijdelijk, zodat ook het belang van de discussie over de inhoud van de betreffende regels een gegeven is.⁸⁹x Vgl. Wibier 2012, p. 388. Het pleidooi om dit onderwerp aan partijautonomie en markt over te laten, komt mij dan ook niet overtuigend voor.

  4.4 Zekerheid als kredietwaardigheidssignaal

  Er is wel betoogd dat zekerheidsrechten asymmetrische informatie in de kredietmarkt kunnen mitigeren, doordat debiteuren daarmee een positief signaal over hun kredietwaardigheid afgeven.⁹⁰x Adams 1980, p. 153-154. Zie ook A. Schwartz, Security Interests and Bankruptcy Priorities: A Review of Current Theories, Journal of Legal Studies 1981, p. 1-38, i.h.b. p. 15, die een dergelijke redenering beschrijft, maar niet onderschrijft. Hierbij wordt verondersteld dat de kosten van zekerheid kleiner zijn voor minder risicovolle debiteuren, omdat de kans kleiner is dat het onderpand wordt uitgewonnen.⁹¹x Vgl. Armour 2008, p. 6-7. Dit is echter onaannemelijk, omdat ook zonder het vestigen van een zekerheidsrecht het onderpand kan (en zal) worden uitgewonnen als de financiële misère toeslaat.⁹²x Adams 1980, p. 205 en Armour 2008, p. 6-7. Bovendien zijn het juist de debiteuren met goede vooruitzichten bij wie de controle van de zekerheidsnemer en de beperking van de potentieel lucratieve (des)investeringsmogelijkheden zich het meest doen voelen. De bereidheid van een kredietnemer om zekerheidsrechten te vestigen duidt dan ook eerder op een grotere kans op wanbetaling.⁹³x Armour 2008, p. 2-3 en Siebrasse 1997, p. 17-27. Zekerheidsrechten gelden dan ook niet als signaal van kredietwaardigheid.⁹⁴x Vgl. Siebrasse 1997, p. 17-27.

  4.5 Monitoring

  Een kredietverstrekker zal het gedrag van zijn debiteur in de gaten willen houden en gemaakte afspraken willen handhaven (monitoring).⁹⁵x Van den Heuvel 2004, p. 100-102. Zekerheidsrechten kunnen de kosten van monitoring door de zekerheidsnemer verlagen als gevolg van de in paragraaf 2.2 besproken controle.⁹⁶x Zie ook Van den Heuvel 2004, p. 117. Dit betreft een voordeel in de bilaterale relatie tussen kredietgever en kredietnemer, maar dit levert niet zonder meer een (netto) maatschappelijk voordeel op. Wel kan de potentieel verbeterde monitoring een rol spelen bij het in paragraaf 4.8 te bespreken verruimingsaspect.

  Sommige auteurs hebben betoogd dat zekerheidsrechten tot maatschappelijke efficiëntie op het vlak van monitoring kunnen leiden.⁹⁷x Zie ook het overzicht van Armour 2008, p. 3-5. Zo is door Jackson en Kronman gesteld dat het toekennen van zekerheidsrechten aan de minst efficiënte monitor vanuit maatschappelijk oogpunt kostenverlagend kan zijn.⁹⁸x Jackson & Kronman 1979, p. 1154. De achterliggende gedachtegang is dat deze minst efficiënte monitor door de toekenning van zekerheidsrechten niet langer hoeft te monitoren, zodat de totale monitoringkosten dalen. Dit is moeilijk te verenigen met de patronen die in de praktijk zichtbaar zijn. Zekerheidsrechten worden veelal gevestigd ten gunste van banken. Het is onwaarschijnlijk dat banken in verhouding tot andere partijen als minder efficiënte monitors zouden moeten worden aangemerkt.⁹⁹x Vgl. S. Levmore, Monitors and Freeriders in Commercial and Corporate Settings, The Yale Law Journal 1982, p. 49-83, i.h.b. p. 53. Monitoring is juist een van de specialisaties van banken. Bovendien gaat de theorie van Jackson en Kronman ervan uit dat zekerheidsrechten en monitoring substitutief zijn. Dit is niet aannemelijk; zij lijken in de praktijk juist veelal complementair. Zoals hiervoor in paragraaf 2.2 en 3.2 aan de orde kwam, vormen zekerheidsrechten mede een controlemiddel, dat zijn waarde heeft in samenhang met monitoring.¹⁰⁰x Hierbij kan bijv. worden gedacht aan het handhaven van financiële ratio’s.

  Levmore heeft gewezen op de potentiële rol van zekerheidsrechten bij het voorkomen van duplicatie van monitoring door crediteuren en daarmee gepaard gaande verspilling.¹⁰¹x Levmore 1982. Anders dan bij de theorie van Jackson en Kronman is de gesecureerde crediteur volgens deze theorie juist veelal een getalenteerde monitor. De vraag is echter of het voorkomen van duplicatieve monitoring – voor zover de belangen van crediteuren parallel lopen – de beschikbaarheid van zekerheidsrechten vereist. Volgens Schwartz en Picker – die een speltheoretische analyse toepassen – zal duplicatieve monitoring ook zonder zekerheidsrechten niet overleven.¹⁰²x Schwartz 1984, p. 1055-1057 en R.C. Picker, Security Interests, Misbehavior, and Common Pools, The University of Chicago Law Review 1992, p. 645-679. Kort gezegd komen deze auteurs tot de conclusie dat er ook zonder zekerheidsrechten in speltheoretische zin een equilibrium (evenwicht) zal ontstaan, waarbij er slechts één monitor is. Zodra/zolang er één monitor is (voor wie de baten kennelijk opwegen tegen de kosten), is het voor anderen irrationeel om deze monitoring te dupliceren. Zij zullen zich naar verwachting opstellen als free riders. De crediteur voor wie de baten van monitoring kennelijk opwegen tegen de kosten zal dat blijven doen als nog geen andere crediteur dat (overlappend) doet. Zekerheidsrechten hebben volgens hen dan ook geen toegevoegde waarde op dit vlak.

  Anderen hebben betoogd dat monitoring door de zekerheidsnemer positieve externe effecten oplevert: de overige crediteuren kunnen ‘meeliften’ op zijn monitoring.¹⁰³x Zie Armour 2008, p. 9. Kennelijk vormt de aan het zekerheidsrecht verbonden voorrang volgens deze gedachtegang een soort compensatie voor de monitoring-activiteiten van de financier. Deze gedachtegang is echter niet onproblematisch. Hoewel ongesecureerde crediteuren in bepaalde gevallen ongetwijfeld kunnen ‘meeliften’ op de monitoring-inspanningen van de gesecureerde crediteur, zijn de belangen van de gesecureerde crediteur enerzijds en de belangen van de ongesecureerde crediteuren anderzijds niet altijd gelijk.¹⁰⁴x Het belang van de zekerheidsnemer strekt tot het beloop van het uitstaande bedrag en de toekomstige bedongen (rente)vergoedingen. De belangen van de ongesecureerde crediteuren strekken daaraan voorbij; hun vorderingen zullen moeten worden voldaan uit de kasstromen die de debiteur daarbovenop genereert. Dat leidt, ook onder de assumptie van risiconeutraliteit, niet zonder meer tot dezelfde voorkeuren wat betreft het risiconiveau van de onderneming van de debiteur. Het is niet gegeven dat met de monitoring-inspanningen van de gesecureerde crediteur (en wat daaruit voortvloeit) de belangen van ongesecureerde crediteuren zijn gediend. Ook is niet duidelijk waarom een zekerheidsrecht met de daaraan verbonden voorrang precies de juiste compensatie voor de monitoring-inspanningen van de zekerheidsnemer zou vormen. Het blijft dan ook onduidelijk of monitoring de beschikbaarheid van zekerheidsrechten ten opzichte van derden kan rechtvaardigen.¹⁰⁵x Siebrasse 1997, p. 48-49. De discussie hierover is vermoedelijk nog niet ten einde.

  4.6 Transparantieaspect

  Een mogelijk voordeel van (ruime) zekerheidsrechten lijkt te zijn gelegen in de resulterende transparantie van de verdeling van het verhaalsvermogen.¹⁰⁶x Vgl. Adams 1980, p. 206, Buckley 1986, p. 1424-1426, R.A. Posner, Economic Analysis of Law, New York: Aspen 2007, p. 248 en Siebrasse 1997, p. 13-15. Zonder de beschikbaarheid van zekerheidsrechten zal een crediteur zijn prijs (doorgaans: de rente) moeten laten afhangen van een groot aantal factoren. Deze factoren zijn onder meer:
  

  1. de kans op insolventie;

  2. de (verwachte) aanwezigheid van andere crediteuren en de rang daarvan; en

  3. het (verwachte) beschikbare verhaalsvermogen (op het moment van verstrekken van het krediet en daarna).

  Het verdisconteren van deze factoren in een transactie, of meer algemeen in de bedrijfsvoering, levert logischerwijs transactiekosten respectievelijk informatiekosten op.

  De aan een zekerheidsrecht verbonden voorrang heeft voor de zekerheidsnemer tot gevolg dat element 2 minder belangrijk wordt en dat ten aanzien van element 3 meer zekerheid bestaat. Voor de zekerheidsnemer zal de informatiepositie bij het verstrekken van het krediet daarom verbeteren.¹⁰⁷x Adams 1980, p. 153-156. Dat is een voordeel in de bilaterale verhouding tussen zekerheidsgever en zekerheidsnemer, wat tot uitdrukking komt in lagere transactiekosten (er zijn immers minder relevante variabelen waarover overleg en onderhandelingen dienen plaats te vinden) en informatiekosten (bijvoorbeeld met betrekking tot het beheer van de kredietportefeuille).

  Er zijn echter ook gevolgen voor andere crediteuren. De informatiepositie van de ongesecureerde crediteuren kan door het zekerheidsrecht verbeteren, met evenzeer gunstige effecten op transactiekosten en informatiekosten.¹⁰⁸x Buckley 1986, p. 1424-1426. Ook de ongesecureerde crediteur hoeft immers met minder variabelen rekening te houden, indien het voor hem beschikbare verhaalsvermogen naar verwachting (nagenoeg) nihil bedraagt (en dus praktisch constant is).¹⁰⁹x Het is goed om te beseffen dat wanneer deze variabele niet (nagenoeg) nihil bedraagt, de ongesecureerde crediteur het zich in een competitieve markt niet kan veroorloven om daar geen rekening mee te houden. De beschikbaarheid van enig verhaal beïnvloedt de verwachtingswaarde van het (handels)krediet immers positief en zal in een competitieve markt tot een dienovereenkomstige prijsverlaging leiden. Een voorwaarde daarvoor is dat de ongesecureerde crediteur (a) daadwerkelijke kennis draagt van het zekerheidsrecht, of (b) het bestaan van het zekerheidsrecht mag verwachten. Situatie a zal zich niet vaak voordoen, situatie b des te vaker. Een (potentiële) crediteur zal er doorgaans van mogen uitgaan dat het verhaalsvermogen goeddeels aan één of meer financiers (veelal: één bank) in zekerheid is gegeven. Met deze veronderstelling zal de ongesecureerde crediteur in geval van insolventie van de debiteur niet of nauwelijks verhaal kunnen nemen, zodat voor de ongesecureerde crediteur alleen nog de kans op insolventie van belang is.¹¹⁰x Buckley 1986, p. 1424-1426. De transparantie is volgens deze benadering logischerwijs optimaal indien de voorrang in beginsel volledig is en het volledige verhaalsvermogen in zekerheid is gegeven aan één crediteur of een consortium van crediteuren.

  4.7 Exclusiviteitsaspect

  Het verhaalsvermogen kan worden beschouwd als een common pool: crediteuren zullen in bepaalde omstandigheden met elkaar ‘strijden’ om de verdeling ervan. Dit kan gepaard gaan met verspilling van middelen (o.a. geld, tijd, energie): er wordt immers geen welvaart gegenereerd, maar enkel verdeeld. In economische termen leidt dit tot kosten. De beschikbaarheid van zekerheidsrechten kan dit probleem verkleinen of wegnemen.¹¹¹x Picker 1992, p. 669-678. Vgl. Armour 2008, p. 16-17. De common pool wordt immers kleiner naarmate een groter deel van de goederen van de debiteur in zekerheid is gegeven (het exclusiviteitsaspect). Ook hier geldt dat zo ruim mogelijke zekerheidsrechten vanuit rechtseconomisch oogpunt optimaal zijn.

  Een crediteur zal, zoals in paragraaf 3.2 al werd aangestipt, bovendien wensen te voorkomen dat hij wordt benadeeld door (mede) met nieuwe schulden gefinancierde projecten met een hoger risicoprofiel.¹¹²x A. Schwartz, A Theory of Loan Priorities, in: J.S. Bhandari & L.A. Weiss (red.), Corporate Bankruptcy. Economic and Legal Perspectives, New York: Cambridge University Press 1996, p. 17-28. Zie ook Siebrasse 1997, p. 30-36, Schwartz 1997, p. 1417-1418, G.G. Triantis, A Free-Cash-Flow Theory of Secured Debt and Creditor Priorities, Virginia Law Review 1994, p. 2155-2168, p. 2161-2162, Picker 1992, p. 645-679 en Mokal 2002. Kredietnemers kunnen geneigd zijn het risico te verhogen na verstrekking van het krediet.¹¹³x Schwartz 1996, p. 22: ‘[D]ebtors have an incentive to pursue (or at least not refuse) projects that will disadvantage prior lenders.’ Zie ook Siebrasse 1997, p. 30-36. Dat is ongunstig voor de initiële kredietverstrekker en inefficiënt, niet omdat de initiële kredietverstrekker risicoavers zou zijn, maar omdat tegenover het verhoogde risico geen marktconforme vergoeding staat (vergelijk par. 3.1). Voor de (aandeelhouder van de) kredietnemer kan het rationeel zijn om een dergelijke investering te doen indien hij de eventuele verliezen kan afwentelen op de crediteuren – immers, de aansprakelijkheid van de aandeelhouder is in beginsel beperkt tot zijn inbreng – en de eventuele winst aan hem toekomt. Hij heeft een perverse prikkel (moral hazard).¹¹⁴x Siebrasse 1997, p. 30-36 en Rudolph 1982. Een latere kredietverstrekker kan onder omstandigheden en onder de voorwaarde van een risicoconforme vergoeding bereid zijn mee te werken aan het benadelen van de initiële kredietverstrekker, nu eventuele verliezen ten dele kunnen worden afgewenteld op de initiële kredietverstrekker, ervan uitgaande dat beiden pro rata in het verhaalsvermogen delen. Beide financiers zijn in deze (hypothetische) situatie pro rata aan het eventuele verlies blootgesteld, terwijl de eerdere financier niet en de latere financier wel wordt gecompenseerd voor de grotere kans op verlies. Dit latere krediet is niet Pareto-efficiënt, omdat de initiële kredietverstrekker wordt benadeeld. Het kan de bereidheid van de initiële crediteur om krediet te verschaffen logischerwijs ook negatief beïnvloeden. Het plaatsvinden van efficiënte krediettransacties wordt daarmee belemmerd.

  De aan een zekerheidsrecht verbonden voorrang kan de kans op dit misbruik verkleinen, doordat financiering van investeringen met een additioneel risico waarbij verliezen deels op de initiële crediteur worden afgewenteld, wordt belemmerd.¹¹⁵x Schwartz 1997, p. 1417-1418 en Siebrasse 1997, p. 31-36. Het ten behoeve van de zekerheidsnemer verbonden verhaalsvermogen is met andere woorden ‘exclusief’. De economische condities van latere kredietverstrekkingen kunnen onder deze omstandigheid niet (mede) worden gebaseerd op benadeling van de initiële kredietverstrekker.

  4.8 Verruimingsaspect

  Een andere mogelijke rechtvaardiging van zekerheidsrechten schuilt in de potentiële verruiming van de mogelijkheden tot kredietverstrekking. Hieraan ligt ten grondslag dat een kleinere verhaalskans niet oneindig met een grotere risico-opslag kan worden gecompenseerd (zie par. 3.3). Bondiger gezegd: ‘Credit extension is not simply a function of price.’¹¹⁶x McGormack 2004, p. 16.

  Om te beginnen kunnen afspraken ex ante over de rente niet altijd een compensatie bieden voor gebeurtenissen ex post. De redenen zijn de volgende. Ten eerste kan de rente niet oneindig worden verhoogd, nu de toekomstige kasstromen voldoende zullen moeten zijn om de rente te kunnen voldoen.¹¹⁷x Zie par. 3.1 en 3.3. Ten tweede is er het probleem van moral hazard, dat al in paragraaf 4.7 werd aangestipt. De reactie van kredietverstrekkers hierop is het beperken van het krediet (credit rationing).¹¹⁸x Adams 1980, p. 83, Rudolph 1982 en J.E. Stiglitz & A. Weiss, Credit Rationing in Markets with Imperfect Information, The American Economic Review 1981, p. 393-410. De mogelijkheden tot het aangaan van op zichzelf efficiënte krediettransacties worden daarmee belemmerd.

  Zekerheidsrechten kunnen hiervoor een oplossing bieden en daarmee de krediethoeveelheid bevorderen.¹¹⁹x Zie onder meer Rudolph 1982, A.N. Berger, M.A. Espinosa-Vega, W.S. Frame & N.H. Miller, Why Do Borrowers Pledge Collateral? New Empirical Evidence on the Role of Asymmetric Information (Working Paper No. 2006-29a), Federal Reserve Bank of Atlanta, C.J. Godlewski & L. Weill, Does Collateral Help Mitigate Adverse Selection? A Cross-Country Analysis, Journal of Financial Services Research 2011, p. 49-78, T. Steijvers & W. Voordeckers, Collateral and Credit Rationing: A Review of Recent Empirical Studies As a Guide for Future Research, Journal of Economic Surveys 2009, p. 924-946, R. Haselmann, K. Pistor & V. Vig, How Law Affects Lending, The Review of Financial Studies 2010, p. 549-580 en F. Helsen & A. Chmelar, Collateral and Credit Rationing, ECRI Policy Brief No. 7, 2014. Het macro-economische belang hiervan wordt gerelativeerd door A.N. Berger & G.F. Udell, Some Evidence on the Empirical Significance of Credit Rationing, Journal of Political Economy 1992, p. 1047-1077. Dat is, naast de in paragraaf 4.7 besproken exclusiviteit, het gevolg van de aan zekerheidsrechten verbonden controle (zie par. 2.2 en 3.2). Door het zaaksgevolg kan de debiteur het onderpand niet zinvol vervreemden (anders dan in het kader van de normale bedrijfsuitoefening) of bezwaren. De bevoegdheid van parate executie en de verstrekkende gevolgen van uitoefening daarvan kunnen ook een disciplinerende werking hebben. De beschikbaarheid van ruime en gemakkelijk te vestigen zekerheidsrechten maakt daarom efficiënte kredietverleningstransacties mogelijk die anders zouden moeten uitblijven. Of kredietverruiming op macroniveau altijd wenselijk is,¹²⁰x Zie hierover bijv. Jonkers 2016 en de daar aangehaalde bronnen. betreft een ander onderwerp.

  Een andersoortig argument is dat banken en andere kredietverstrekkers op prudentiële gronden moeten zijn voorzien van voldoende zekerheid.¹²¹x R. van den Bosch & K.A. Messelink, De relevantie van het pandrecht voor de bancaire financieringspraktijk, NTvH 2017, p. 109-122, i.h.b. p. 110. Om die reden zal zonder zekerheidsrechten minder krediet kunnen worden verstrekt. Dit is in een actueel perspectief een valide argument voor het toestaan van ruime zekerheidsrechten. Tijd- en plaatsgebonden als het is, levert dit echter geen fundamentele verklaring en rechtvaardiging van zekerheidsrechten op.

• 5 Conclusie

  Op grond van het voorgaande moet worden geconcludeerd dat het debat over de rechtvaardiging van de beschikbaarheid van (ruime en gemakkelijk te vestigen) zekerheidsrechten nadere aandacht vanuit een rechtseconomisch perspectief verdient. Het einde van dit debat is nog niet in zicht. De traditionele argumenten voor de beschikbaarheid van ruime en gemakkelijk te vestigen zekerheidsrechten, namelijk (1) het drukkende effect op de risico-opslag (en dus op de rente over het gezekerde krediet) (par. 4.2) en (2) de partijautonomie (par. 4.3), zijn bij nadere analyse minder overtuigend en verdienen heroverweging. Dit geldt ook voor de minder dominante gedachten dat zekerheidsrechten een kredietwaardigheidssignaal zouden opleveren (par. 4.4) of voordelen op het vlak van monitoring (par. 4.5).

  Zoals ik in dit artikel naar voren heb gebracht, bestaan er potentiële efficiëntievoordelen van zekerheidsrechten, die in mijn optiek overtuigender zijn. Aandacht is in dit kader besteed aan het transparantieaspect (par. 4.6), het exclusiviteitsaspect (par. 4.7) en het verruimingsaspect (par. 4.8). Deze aspecten kennen potentiële gunstige effecten op het vlak van transactiekosten (par. 4.6), informatiekosten (par. 4.6), het voorkomen van verspilling als gevolg van elkaar tegenwerkende crediteuren (par. 4.7), het tegengaan van welvaartsverlies van een initiële crediteur als gevolg van misbruik door een latere crediteur (par. 4.7), en tot slot het maatschappelijke welvaartsverlies verbonden aan het niet plaatsvinden van krediettransacties waarvoor de beschikbaarheid van zekerheidsrechten een voorwaarde is (par. 4.7 en 4.8). Het transparantieaspect, het exclusiviteitsaspect en het verruimingsaspect pleiten voor ruime en gemakkelijk te vestigen zekerheidsrechten en zijn dan ook van belang voor de discussie over de wenselijke reikwijdte en inhoud van zekerheidsrechten. Hieruit vloeit voort dat het pleidooi tegen ruime en gemakkelijk te vestigen zekerheidsrechten en/of voor meer ‘evenwicht’¹²²x Zie onder meer, reeds vóór Dix q.q./ING, Verstijlen 2012, p. 89-97. Zie ook de noot van Verstijlen bij HR 3 februari 2012, NJ 2012/261 (Dix q.q./ING) en Verstijlen 2013, p. 9-13. Ook A-G Timmerman pleit in zijn conclusie vóór HR 1 februari 2013, NJ 2013/156 (Van Leuveren q.q./ING) voor meer evenwicht (onder 3.43-3.49). Zie verder J.M. Hummelen e.a., Hanteerbaarheid in het goederenrecht, in: F. Brandsma, W.D. Kolkman & H.B. Krans (red.), Hanteerbaar privaatrecht, Den Haag: Boom juridisch 2016, p. 55-82 en Kaptein 2016, par. 10.4. niet kan worden gefundeerd op het – op zichzelf juiste – argument dat in het effect op de risico-opslag geen rechtvaardiging van zekerheidsrechten kan worden gevonden.

  Het gerezen rechtvaardigheidsvraagstuk kan mijns inziens alleen mét inachtneming van rechtseconomische inzichten worden opgelost. Vice versa kunnen de rechtseconomische argumenten voor ruime en gemakkelijk te vestigen zekerheidsrechten alleen tot een zinvol beleid leiden als het rechtvaardigheidsvraagstuk wordt geadresseerd. Een goede analyse van het rechtvaardigheidsvraagstuk vergt wel (nog) de nodige uitwerking. Welke rechtvaardigheidsmaatstaf wordt er gebruikt? Wat zijn nu precies de positie en belangen van de betrokkenen? Tot welke gewenste verdeling (‘evenwicht’) leidt dit?¹²³x Er bestaat een wijd spectrum tussen (a) de situatie waarin iedere crediteur in alle gevallen een aanspraak naar rato van de omvang van zijn vordering heeft (de paritas creditorum) en (b) de situatie waarbij één crediteur – of een consortium van crediteuren – de opbrengst van het gehele verhaalsvermogen verkrijgt. Het is niet duidelijk welk ‘evenwicht’ tussen deze uitersten moet worden gezocht en op welke gronden. Situatie a lijkt niet te worden nagestreefd. Het tot stand brengen van een absolute paritas creditorum zou de afschaffing van de aan zekerheidsrechten verbonden voorrang meebrengen. Een betoog met die strekking lijkt door (vrijwel) niemand te worden gesteund. Ook als de aan zekerheidsrechten verbonden voorrang wordt weggedacht, weerspiegelt de paritas creditorum overigens noch de praktijk, noch het wettelijke systeem. Hierbij moet vooral worden gedacht aan de voorrechten, waaronder de fiscale. De onwenselijkheid van situatie b wordt door velen als een vanzelfsprekendheid beschouwd, terwijl het dat geenszins is.

  Deze laatste vragen gaan de reikwijdte van dit artikel te buiten. Ik volsta hier met twee opmerkingen. Ten eerste kan bij het bereiken van een ‘evenwicht’ in ieder geval worden aangeknoopt bij het probleem van non-adaptatie (zie hiervoor par. 2.1). Bescherming van non-adaptieve crediteuren wordt gelegitimeerd door zowel rechtvaardigheids- als efficiëntieoverwegingen.¹²⁴x Rechtvaardigheidsoverwegingen, omdat de niet-adaptieve crediteur anders (en behoudens verzekering e.d.) een ‘willoos slachtoffer’ is. Efficiëntieoverwegingen, omdat als gevolg van de zwakke positie van gelaedeerden (die vrijwel altijd niet-adaptief zijn) de situatie kan ontstaan dat de debiteur onvoldoende wordt geprikkeld om de belangen van deze gelaedeerden in acht te nemen (en dus om ex ante voorzichtig te zijn). Zonder verhaalbaarheid levert aansprakelijkheid in beginsel niet de gewenste prikkel op. Vgl. S. Shavell, The Judgment Proof Problem, International Review of Law and Economics 1986, p. 45-58. Vermoedelijk is dit het best te bereiken door het toekennen van een betere positie in de rangorde voor bepaalde categorieën crediteuren.¹²⁵x Zie noot 22. Ten tweede merk ik op dat in het licht van potentiële voordelen van de beschikbaarheid van ruime zekerheidsrechten het beperken van de omvang van zekerheidsrechten in de vestigingsfase waarschijnlijk niet de beste aanpak is. Een correctie in de executiefase ligt meer voor de hand.¹²⁶x Vgl. Kaptein 2016, p. 301-303. Het lijkt onwenselijk dat het streven naar een ‘evenwicht’ zou leiden tot een compromis in de vorm van ‘minder zekerheid’, tot uiting komend in verschillende vestigingsrestricties. Een dergelijke situatie zou als worst of both worlds kunnen worden omschreven. Aan zekerheidsrechten zijn dan namelijk wel de lasten verbonden − waaronder de negatieve externe effecten ten aanzien van non-adaptieve crediteuren –, terwijl de voordelen minder tot uiting komen en de rechtsonzekerheid toeneemt. Een gulden middenweg wordt zo bezien duur betaald.

Noten

• 1 Dit artikel is beperkt tot goederenrechtelijke zekerheidsrechten onder het Nederlandse recht, voornamelijk pand en hypotheek, gevestigd door een onderneming voor haar eigen bankschulden. Derdenzekerheid laat ik dan ook buiten beschouwing.

• 2 Diepgaand wordt dit onderwerp besproken door N.W.M. van den Heuvel, Zekerheid en voorrang (diss. Tilburg), Den Haag: Boom Juridische uitgevers 2004. In veel andere proefschriften krijgt het onderwerp enige aandacht. Zie onder meer F.J.L. Kaptein, Pandrecht. Een rechtsvergelijkend onderzoek naar de gevolgen van het vuistloze en stille karakter van het pandrecht (diss. Groningen), Den Haag: Boom juridisch 2016 en, met betrekking tot de periode tijdens faillissement, G.D. Hoekstra, De positie van de pandhouder in het faillissementsrecht: een rechtseconomisch en rechtsvergelijkend onderzoek (diss. Groningen), Den Haag: Boom Juridische uitgevers 2007.

• 3 J.E. Spath & S.E. Bartels, Zekerheden en veronderstellingen: het zekere voor het onzekere, in: W.H. van Boom, I. Giesen & A.J. Verheij (red.), Capita civilologie, Den Haag: Boom Juridische uitgevers 2013, p. 607-647.

• 4 HR 3 februari 2012, ECLI:NL:HR:2012:BT6947, NJ 2012/261. Zie voor een overzicht van de reacties in de literatuur de conclusie van A-G Timmerman (ECLI:NL:PHR:2013:BY4134) vóór HR 1 januari 2013, NJ 2013/156 (Van Leuveren q.q./ING) en Kaptein 2016, p. 277-303.

• 5 Parl. Gesch. Boek 3 BW, p. 761 en 764 (MvA II). Terecht merkt Verstijlen in zijn NJ-noot erop dat deze uitlatingen van de regering specifiek zagen op het stille karakter van het pandrecht.

• 6 HR 3 februari 2012, ECLI:NL:HR:2012:BT6947, NJ 2012/261 (Dix q.q./ING), r.o. 4.9.2.

• 7 HR 3 februari 2012, ECLI:NL:HR:2012:BT6947, NJ 2012/261 (Dix q.q./ING), r.o. 4.9.3.

• 8 Zie bijv. P.M. Verder, Verpanding made easy: verpanding van vorderingen door middel van een verzamelpandakte, AA 2012, p. 455-460, i.h.b. p. 460.

• 9 Zie over de betekenis van de paritas creditorum bijv. E.B. Rank-Berenschot, De paritas creditorum geprolongeerd, in: Beginselen van vermogensrecht (BW-krant jaarboek 1993), p. 103-116. Zie voorts R.J. Mokal, Priority as Pathology: The Pari Passu Myth, Cambridge Law Journal 2001, p. 581-621.

• 10 Evenzo J.W.H. Blomkwist, De functie van het bankkrediet, TvI 2007/19. Met ‘insolventie’ wordt in dit artikel niet gedoeld op een specifieke insolventieprocedure, maar op de materiële situatie waarin de debiteur zijn financiële verplichtingen niet meer kan nakomen.

• 11 Dit onderwerp heeft voornamelijk aandacht gekregen in de rechtseconomische literatuur van Angelsaksische oorsprong. Voor een overzicht, zie J.W. Bowers, Security Interests, Creditors’ Priorities, and Bankruptcy, in: B. Bouckaert (red.), Encyclopedia of Law and Economics. Property Law and Economics, Cheltenham: Edward Elgar 2010, p. 270-317. Het onderwerp heeft onder meer ook in Duitsland aandacht gekregen. Zie M. Adams, Ökonomische Analyse der Sicherungsrechte, Königstein: Athenäum 1980. Zie voorts B. Rudolph, Können die Banken ihre Kreditsicherheiten ‘vergessen’?, in: W. Ehrlicher & H.-J. Krümmel (red.), Kredit und Kapital, Berlijn: Dunker & Humblot 1982, p. 317-340 en B. Rudolph, Kreditsicherheiten als Instrumente zur Umverteilung und Begrenzung von Kreditrisiken, Zeitschrift für Betriebswirtschaftliche Forschung 1984, p. 16-43.

• 12 Transactiekosten zijn de kosten die zijn verbonden aan het aangaan van markttransacties. Hieronder worden onder meer begrepen de kosten voor het zoeken van een transactiepartner, de kosten van het onderzoeken van de gegoedheid van een transactiepartner, onderhandelingskosten en de kosten voor het formaliseren van een transactie (het opstellen van een overeenkomst). Zie uitgebreid D.W. Allen, Transaction Costs, in: Encyclopedia of Law and Economics. Property Law and Economics, Cheltenham: Edward Elgar 2010, p. 893-926.

• 13 Informatiekosten zijn de kosten die zijn verbonden aan het overbrengen van informatie. Voor zover het hierbij gaat om informatie die wordt overgebracht in het kader van een transactie, is er overlap met het begrip ‘transactiekosten’. Zie Allen 2010, p. 893-926, i.h.b. p. 906: ‘Information costs are a prerequisite to transaction costs and are a necessary condition for their existence. Information costs, however, are not always transaction costs.’

• 14 D.w.z. een groot deel van het vermogen van de debiteur omvattend zekerheidsrecht dat aan zo min mogelijk formaliteiten en materiële eisen (zoals het bestaan van het betreffende goed) is onderworpen.

• 15 Vgl. art. 3:227 en 3:278 lid 1 BW. Zie ook F.M.J. Verstijlen, Algemene bepalingen pand en hypotheek (Mon. BW nr. B11), Deventer: Kluwer 2013, p. 2 en Asser/Van Mierlo 3-VI 2016/104 en 360.

• 16 Art. 3:279 BW laat deze uitzondering expliciet toe. Zie bijv. art. 8:204 jo. art. 8:211 en 8:794 jo. art. 8:822 BW, op grond waarvan een door een scheepshypotheek gezekerde vordering rang neemt na bepaalde voorrechten. Zie voorts het voorrecht op bodemzaken van art. 21 lid 2 IW 1990. Vgl. art. 138 lid 3 Waterschapswet.

• 17 Zie onder meer Adams 1980, p. 50-52. Vgl. J. Armour, The Law and Economics Debate about Secured Lending: Lessons for European Lawmaking?, European Company and Financial Law Review 2008, p. 4-29, p. 5.

• 18 Zij zullen daarbij uitgaan van hun algemene kennis en ervaring. Zie ook F.H. Buckley, The Bankruptcy Priority Puzzle, Virginia Law Review 1986, p. 1393-1470, i.h.b. p. 1406-1407 en R.J. Mokal, The Search for Someone to Save: A Defensive Case for the Priority of Secured Credit, Oxford Journal of Legal Studies 2002, p. 687-728, p. 703-708. Crediteuren kunnen informatie inwinnen bij diverse dienstverleners en informatie zal ook ‘doorsijpelen’ via factoringmaatschappijen of kredietverzekeraars.

• 19 Dit vloeit ook voort uit het theorema van Modigliani en Miller. Dit breed geaccepteerde theorema vindt zijn oorsprong in F. Modigliani & M.H. Miller, The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment, The American Economic Review 1958, p. 261-297. Het gaat hierbij in de kern om de propositie ‘(…) that a firm cannot reduce the cost of capital – i.e., increase the market value of the stream it generates – by securing part of its capital through the sale of bonds, even though debt money appears to be cheaper. This assertion is equivalent to the proposition that, under perfect markets, a dairy farmer cannot in general earn more for the milk he produces by skimming some of the butter fat and selling it separately, even though butter fat per unit weight, sells for more than whole milk. The advantage from skimming the milk rather than selling whole milk would be purely illusory; for what would be gained from selling the high-priced butter fat would be lost in selling the low priced residue of thinned milk’ (p. 279). Deze propositie berust op een aantal aannames, waaronder de afwezigheid van transactiekosten. Zie ook T.H. Jackson & A.T. Kronman, Secured Financing and Priorities among Creditors, The Yale Law Journal 1979, p. 1143-1182, i.h.b. p. 1147-1148 en J. Armour, Should We Redistribute in Insolvency? (Working Paper No. 319), Centre for Business Research, University of Cambridge 2006, p. 20-21. Vgl. R.M. Goode, Is the Law Too Favourable to Secured Creditors?, Canadian Business Law Journal 1983-1984, p. 53-80, i.h.b. p. 58-59. Zie voorts M.L. Tuil, Beter burgerlijk recht. Naar een beter systeem van voorrechten, in: A.L.M. Keirse e.a. (red.), Beter burgerlijk recht (Jubileumbundel van de Vereniging voor Burgerlijk Recht), Deventer: Kluwer 2012, p. 99-106, p. 100.

• 20 Voor zover de marginale adaptatiekosten groter zijn dan de marginale opbrengst zal er geen adaptatie plaatsvinden.

• 21 F.E.J. Beekhoven van den Boezem & C.E. Goosmann, Centraal pandregister voor roerende zaken schiet zijn doel voorbij!, in: S.C.J.J. Kortmann & N.E.D. Faber (red.), Bancaire zekerheid, Deventer: Kluwer 2010, p. 43-55. Vgl. D.J.Y. Hamwijk, Een openbaar pandregister voor bezitloze zekerheidsrechten op roerende zaken: in ieder geval niet van belang voor de concurrente (handels)crediteur, TvI 2011, afl. 2, p. 6-13.

• 22 Als de effecten van ruime zekerheid moeten worden gecorrigeerd, dan ligt het voor de hand om hierbij aan te knopen. Te denken valt aan een door de wetgever te scheppen voorrecht voor crediteuren anders dan uit hoofde van overeenkomst, waarbij de wet (in de zin van art. 3:279 BW) bepaalt dat dit boven pand en hypotheek gaat.

• 23 Onzekerheid is een dubbelzinnige term, omdat deze betrekking kan hebben op zowel (1) het gebrek aan kennis over de kansverdeling van de terugbetaling als (2) de (bekende) variabiliteit van de terugbetaling op basis van een kansverdeling. Hier wordt op de laatste betekenis gedoeld.

• 24 ‘Kredietrisico’ wordt hier strikt in de betekenis van variabiliteit gebruikt en betreft dan ook niet alleen de downside, maar ook de upside van het krediet.

• 25 Een persoon is risiconeutraal als hij zijn keuze tussen twee of meerdere opties met een symmetrische kansverdeling enkel laat afhangen van de verwachtingswaarden van die opties, ongeacht de mate van variabiliteit. Wanneer twee opties dezelfde verwachtingswaarde kennen, ongeacht het risico, zal een risiconeutrale persoon geen voorkeur hebben.

• 26 Evenzo Adams 1980, p. 54. Zie ook N. Siebrasse, A Review of Secured Lending Theory (World Bank Paper), 1997, p. 51. Diversificatie zal niet altijd mogelijk zijn, bijv. niet als de crediteur actief is in een bepaalde sector waarin een hoge mate van risico geconcentreerd is.

• 27 Denk aan bepaalde vormen van factoring of aan kredietverzekering. De partij waarop het risico wordt afgewenteld, heeft doorgaans een betere informatiepositie en is beter in staat tot het diversifiëren van risico’s.

• 28 Daarbij moet wel in ogenschouw worden genomen dat kredietrisico asymmetrisch is, dat de risico-inschatting onjuist kan zijn, en dat de debiteur opportunistisch kan zijn (moral hazard), zodat het risico na verstrekking een andere vorm kan aannemen. Hier staat de crediteur vanzelfsprekend niet onverschillig tegenover.

• 29 Pareto-efficiënt betekent in dit verband dat geen van beide partijen er slechter op wordt als gevolg van de (krediet)transactie.

• 30 Anders Van den Heuvel 2004, p. 68. Zie ook R.M. Wibier, Twintig jaar stil pandrecht op vorderingen in Nederland, WPNR 2012/6931, p. 381-388, i.h.b. p. 381.

• 31 Voor wat betreft het recht en de praktijk in Nederland heb ik mijn voordeel gedaan met de niet-gepubliceerde Leidse afstudeerscriptie van Smit, die ik dank voor het ter beschikking stellen daarvan. Zie B.C.H. Smit, Het pandrecht als controlemiddel in plaats van als verhaalsrecht (MA-scriptie Leiden), 2014. Zie verder onder meer Adams 1980, p. 105-107, Mokal 2002, p. 687-688 en Goode 1983-1984, p. 56. Zie voorts N.W.A. Tollenaar, Over het faillissement als instrument van de financier en het evenwicht tussen gesecureerde en ongesecureerde crediteuren, TvI 2016, p. 55-63, i.h.b. p. 55-56.

• 32 Vgl. P. Vos, Bankkrediet: macht of onmacht, Deventer: Kluwer 2005, p. 95-96.

• 33 Zie ook Smit 2014, p. 22-24.

• 34 Zie recent A.H. van der Staak, Invulling van de werking van de contractuele redelijkheid en billijkheid bij kredietopzegging, MvV 2017, p. 341-348 en K.A. Messelink & R. van den Bosch, Juridisch handboek intensief beheer (Recht en Praktijk nr. InsR10), Deventer: Wolters Kluwer 2017, p. 90-101.

• 35 G.G. Triantis, Secured Debt under Conditions of Imperfect Information, Journal of Legal Studies 1992, p. 225-258, p. 247-248.

• 36 Op grond van het zaaksgevolg zal een eerder verpand goed praktisch niet zonder medewerking van de pandhouder (zinvol) kunnen worden uitgewonnen, tenzij de pandhouder de executie overneemt of de ongesecureerde crediteur rekent op de derdenbescherming ten gunste van de koper. Vgl. Asser/Van Mierlo 3-VI 2016/158.

• 37 Zie vooral A. Schwartz, Priority Contracts and Priority in Bankruptcy, Cornell Law Review 1997, p. 1396-1419, i.h.b. p. 1399-1403 en 1412-1417.

• 38 Smit 2014, p. 17-27, 34-35, 41-46 en 70-72.

• 39 Zie Smit 2014, p. 59-69, die in het bijzonder pleit voor invoering van een regeling voor crediteurenbewind, geïnspireerd op de voorstellen van Meijers en het Engelse recht.

• 40 Zie ook Adams 1980, p. 56 e.v., Vos 2005, p. 49-54, S. Heffernan, Modern Banking, Londen: Wiley 2005, p. 158-159, G. McGormack, Secured Credit under English and American Law, Cambridge: Cambridge University Press 2004, p. 9-10 en Van den Heuvel 2004, p. 102. Zie ook Blomkwist 2007.

• 41 Er zijn enige uitzonderingen. Zo zal de rente doorgaans meebewegen met een rente-index. Ook kan de kredietovereenkomst voorzien in de mogelijkheid om de rente (eenzijdig) te wijzigen.

• 42 Zie par. 2.1. Zie ook Adams 1980, p. 55-57.

• 43 Zie ook Heffernan 2005, p. 144-145.

• 44 Heffernan 2005, p. 142-144. Zie bijv. ook J.G.M. de Vries, Tariefstelling bancaire leningen of de prijs van bancair krediet (1), Tijdschrift Controlling 2014, p. 19-20 en J. van Grinsven & J. Rabou, Wat is het belang van kredietrating voor uw bedrijf, Tijdschrift Controlling 2012, p. 29-31.

• 45 Vgl. K. Matthews & J. Thompson, The Economics of Banking, Londen: Wiley 2008, p. 228.

• 46 De hier bedoelde risico-opslag is dan ook iets anders dan een ‘risicopremie’, die tot doel heeft om risicoaverse actoren ertoe te brengen een risiconeutrale keuze te maken, waarbij een symmetrische kansverdeling wordt verondersteld.

• 47 Zie Vos 2005, p. 94-95.

• 48 R.J. Mann, Explaining the Pattern of Secured Credit, Harvard Law Review 1997, p. 626-683. Empirisch onderzoek naar de beweegredenen voor de vestiging van zekerheidsrechten in Nederland is bij mijn weten niet beschikbaar.

• 49 Mann 1997, p. 638.

• 50 Mann 1997, p. 639 en 645-649.

• 51 Mann 1997, p. 641. Vgl. McGormack 2004, p. 7-8 en Van den Heuvel 2004, p. 55 e.v.

• 52 Mann 1997, p. 641-642.

• 53 Armour 2008, p. 4; Schwartz 1997.

• 54 Mann 1997, p. 649-656.

• 55 Mann 1997, p. 658-668.

• 56 Mann 1997, p. 661-663.

• 57 Zie bijv. A.L. Jonkers, Het is tijd voor wat minder zekerheid, INS Updates 2016, www.ins-updates.nl/paginas/74.

• 58 Zie bijv. Vos 2005, p. 33-68. Zie ook de bronnen genoemd in noot 40.

• 59 Dat kan anders zijn bij financieringsvormen die specifiek zijn gekoppeld aan bepaalde activa (asset-based finance), zoals factoring (voor zover daarbij gebruik wordt gemaakt van verpanding) en bepaalde vormen van leasing.

• 60 Heffernan 2005, p. 156-158. Zie ook Adams 1980, p. 119-120.

• 61 Zie voor een overzicht Siebrasse 1997, p. 5-10. Zie ook Armour 2006.

• 62 Kaptein 2016, p. 279-280.

• 63 Zie onder meer Kaptein 2016, p. 282-294 en de daar genoemde bronnen.

• 64 Zo stelt Verstijlen in algemene zin: ‘De Hoge Raad heeft het pandrecht door een – zeker voor goederenrechtelijke begrippen – buitengewoon vrije rechtsvinding kunnen vormen tot een voor pandnemers redelijk werkbaar instrument, maar moest daarbij wel enig geweld toepassen op de tekst en het systeem van de wet.’ Zie F.M.J. Verstijlen, Het pandrecht op de schop, in: A.L.M. Keirse e.a. (red.), Beter burgerlijk recht (Jubileumbundel van de Vereniging voor Burgerlijk Recht), Deventer: Kluwer 2012, p. 89-97, p. 89. En verderop (p. 94): ‘Het maakt kennelijk niet zo veel uit wat er in de wet staat, als de wetgever er maar bij zegt wat hij ermee wil bereiken.’

• 65 Verstijlen 2012, p. 95: ‘De keerzijde daarvan moet wel zijn dat het nagestreefde evenwicht op andere wijze wordt gezocht. In de huidige praktijk valt er zoveel onder het zekerheidsverband dat er voor niemand anders iets overblijft.’

• 66 Opportunity costs bestaan uit de opbrengst (in geld of in andere baten) van de beste alternatieve aanwending van middelen.

• 67 B.C.J. van Velthoven & P.W. van Wijck, Recht en efficiëntie, Deventer: Kluwer 2007, p. 23-25.

• 68 Veelal wordt in dit verband verwezen naar de creditors’ bargain theory: de regel die crediteuren ex ante overeen zouden komen indien de transactiekosten niet daaraan in de weg zouden staan, is wenselijk. In dit artikel wordt de creditors’ bargain theory niet als zodanig besproken met het oog op de toegankelijkheid. De creditors’ bargain theory biedt een nuttig denkkader, maar leidt niet tot inzichten die niet zonder haar kunnen worden bereikt.

• 69 Zie ook, beschrijvend, Van den Heuvel 2004, p. 118. Zie bijv. ook de conclusie van A-G Hammerstein (ECLI:NL:PHR:2012:BT6947) vóór HR 3 februari 2012, NJ 2012/261 (Dix q.q./ING), onder 2.22.

• 70 Vgl. A. Schwartz, The Continuing Puzzle of Secured Debt, Vanderbilt Law Review 1984, p. 1052-1055 en Triantis 1992. Zie ook Tuil 2012, p. 101.

• 71 Adams 1980, p. 83-85. Zie ook Mokal 2002, p. 711-712.

• 72 Mokal 2002, p. 710-712. Zie ook Vos 2005, p. 33-68.

• 73 Mokal 2002, p. 710-712.

• 74 Zie bijv. Verstijlen 2013, p. 8-9 en Tollenaar 2016, p. 56-60. Beschrijvend ook McGormack 2004, p. 12-15 en Kaptein 2016, p. 281.

• 75 S.L. Harris & C.W. Mooney, A Property-Based Theory of Security Interests: Taking Debtors’ Choices Seriously, Virginia Law Review 1994, p. 2021-2072. Zie, beschrijvend, Van den Heuvel 2004, p. 62-64.

• 76 Tollenaar 2016, p. 56-60.

• 77 Vgl. Tollenaar 2016, p. 57.

• 78 Vgl. Van den Heuvel 2004, p. 68.

• 79 T.H.D. Struycken, De numerus clausus in het goederenrecht (diss. Nijmegen), Deventer: Kluwer 2007, p. 382-386.

• 80 J.M. Smits, Van partijen en derden; over interpretaties van de numerus clausus van zakelijke rechten, in: Groninger Opmerkingen en Mededelingen XIII, 1996, p. 41-64, p. 54 formuleert treffend: ‘De numerus clausus betekent (…) niets anders dan dat buiten wettelijke grondslag om is uitgesloten dat twee partijen een derde binden.’

• 81 Zie in dit verband Smits 1996, p. 43-49 en 56-57. Vgl. Asser/Bartels & Van Mierlo 3-IV 2013/33. Ook wanneer het – bij wijze van gedachte-experiment – niet de wetgever zou zijn die (top-down) bepaalt welke rechten als ‘goederenrechtelijk’ moeten worden aangemerkt en dus tegenover derden werken, dan zal een bottom-up karakterisatie als zodanig van een bepaalde in de praktijk bestaande figuur toch moeten worden gebaseerd – zoals traditioneel in de common law het geval lijkt te zijn – op een zekere stabiliteit en voorspelbaarheid. Zie Smits 1996, p. 55-56, waar wordt verwezen naar Maitland. Ook in dat geval zal de vrijheid voor partijen in individuele transacties om derden door middel van sui generis-zekerheidsrechten te binden, althans dezen van bepaalde rechten te ontdoen, betrekkelijk zijn.

• 82 T.W. Merrill & H.E. Smith, Optimal Standardization in the Law of Property: The Numerus Clausus Principle, The Yale Law Journal 2000, p. 1-70, i.h.b. p. 24-42 (o.m. onder verwijzing naar het Engelse precedent Keppell v. Bailey, 39 Eng. Rep. 1042 (Ch. 1834)). Zie voorts H. Hansmann & R. Kraakman, Property, Contract, and Verification: The Numerus Clausus Problem and the Divisibility of Rights, Journal of Legal Studies 2002, p. 373-420.

• 83 Vgl. Van den Heuvel 2004, p. 66-67 en A. Schwartz, Taking the Analysis of Security Seriously, Virginia Law Review 1994, p. 2081-2083.

• 84 Vgl. Schwartz 1994, p. 2073-2087, zie p. 2082.

• 85 Armour 2008, p. 6-7. Zie ook Mann 1997, p. 658-668.

• 86 Vgl. Armour 2008, p. 6-7.

• 87 Een voor de hand liggende nuancering is natuurlijk dat de bank, wanneer zij wordt geconfronteerd met een kredietnemer in problemen (die bijv. financiële convenanten heeft geschonden), zich meer zal gaan bemoeien met de onderneming van de kredietnemer.

• 88 Tegengeworpen kan worden dat de markt dit in theorie zou kunnen oplossen. Zo kunnen ongesecureerde crediteuren met de debiteur (hypothetisch) overeenkomen dat deze laatste geen of alleen onder bepaalde voorwaarden zekerheidsrechten zal vestigen ten behoeve van een ander, versterkt met bijv. een boetebeding. Het laat zich echter moeilijk voorstellen dat afspraken als deze, die vanzelfsprekend alleen verbintenisrechtelijke werking hebben, door anderen dan relatief grote crediteuren zullen kunnen worden gehandhaafd. Doorgaans zal de schending van een dergelijke afspraak pas naar buiten komen gedurende insolventie, waar zij op de debiteur niet zonder meer relevante invloed zal kunnen hebben.

• 89 Vgl. Wibier 2012, p. 388.

• 90 Adams 1980, p. 153-154. Zie ook A. Schwartz, Security Interests and Bankruptcy Priorities: A Review of Current Theories, Journal of Legal Studies 1981, p. 1-38, i.h.b. p. 15, die een dergelijke redenering beschrijft, maar niet onderschrijft.

• 91 Vgl. Armour 2008, p. 6-7.

• 92 Adams 1980, p. 205 en Armour 2008, p. 6-7.

• 93 Armour 2008, p. 2-3 en Siebrasse 1997, p. 17-27.

• 94 Vgl. Siebrasse 1997, p. 17-27.

• 95 Van den Heuvel 2004, p. 100-102.

• 96 Zie ook Van den Heuvel 2004, p. 117.

• 97 Zie ook het overzicht van Armour 2008, p. 3-5.

• 98 Jackson & Kronman 1979, p. 1154.

• 99 Vgl. S. Levmore, Monitors and Freeriders in Commercial and Corporate Settings, The Yale Law Journal 1982, p. 49-83, i.h.b. p. 53.

• 100 Hierbij kan bijv. worden gedacht aan het handhaven van financiële ratio’s.

• 101 Levmore 1982.

• 102 Schwartz 1984, p. 1055-1057 en R.C. Picker, Security Interests, Misbehavior, and Common Pools, The University of Chicago Law Review 1992, p. 645-679. Kort gezegd komen deze auteurs tot de conclusie dat er ook zonder zekerheidsrechten in speltheoretische zin een equilibrium (evenwicht) zal ontstaan, waarbij er slechts één monitor is. Zodra/zolang er één monitor is (voor wie de baten kennelijk opwegen tegen de kosten), is het voor anderen irrationeel om deze monitoring te dupliceren. Zij zullen zich naar verwachting opstellen als free riders. De crediteur voor wie de baten van monitoring kennelijk opwegen tegen de kosten zal dat blijven doen als nog geen andere crediteur dat (overlappend) doet.

• 103 Zie Armour 2008, p. 9.

• 104 Het belang van de zekerheidsnemer strekt tot het beloop van het uitstaande bedrag en de toekomstige bedongen (rente)vergoedingen. De belangen van de ongesecureerde crediteuren strekken daaraan voorbij; hun vorderingen zullen moeten worden voldaan uit de kasstromen die de debiteur daarbovenop genereert. Dat leidt, ook onder de assumptie van risiconeutraliteit, niet zonder meer tot dezelfde voorkeuren wat betreft het risiconiveau van de onderneming van de debiteur.

• 105 Siebrasse 1997, p. 48-49.

• 106 Vgl. Adams 1980, p. 206, Buckley 1986, p. 1424-1426, R.A. Posner, Economic Analysis of Law, New York: Aspen 2007, p. 248 en Siebrasse 1997, p. 13-15.

• 107 Adams 1980, p. 153-156.

• 108 Buckley 1986, p. 1424-1426.

• 109 Het is goed om te beseffen dat wanneer deze variabele niet (nagenoeg) nihil bedraagt, de ongesecureerde crediteur het zich in een competitieve markt niet kan veroorloven om daar geen rekening mee te houden. De beschikbaarheid van enig verhaal beïnvloedt de verwachtingswaarde van het (handels)krediet immers positief en zal in een competitieve markt tot een dienovereenkomstige prijsverlaging leiden.

• 110 Buckley 1986, p. 1424-1426.

• 111 Picker 1992, p. 669-678. Vgl. Armour 2008, p. 16-17.

• 112 A. Schwartz, A Theory of Loan Priorities, in: J.S. Bhandari & L.A. Weiss (red.), Corporate Bankruptcy. Economic and Legal Perspectives, New York: Cambridge University Press 1996, p. 17-28. Zie ook Siebrasse 1997, p. 30-36, Schwartz 1997, p. 1417-1418, G.G. Triantis, A Free-Cash-Flow Theory of Secured Debt and Creditor Priorities, Virginia Law Review 1994, p. 2155-2168, p. 2161-2162, Picker 1992, p. 645-679 en Mokal 2002.

• 113 Schwartz 1996, p. 22: ‘[D]ebtors have an incentive to pursue (or at least not refuse) projects that will disadvantage prior lenders.’ Zie ook Siebrasse 1997, p. 30-36.

• 114 Siebrasse 1997, p. 30-36 en Rudolph 1982.

• 115 Schwartz 1997, p. 1417-1418 en Siebrasse 1997, p. 31-36.

• 116 McGormack 2004, p. 16.

• 117 Zie par. 3.1 en 3.3.

• 118 Adams 1980, p. 83, Rudolph 1982 en J.E. Stiglitz & A. Weiss, Credit Rationing in Markets with Imperfect Information, The American Economic Review 1981, p. 393-410.

• 119 Zie onder meer Rudolph 1982, A.N. Berger, M.A. Espinosa-Vega, W.S. Frame & N.H. Miller, Why Do Borrowers Pledge Collateral? New Empirical Evidence on the Role of Asymmetric Information (Working Paper No. 2006-29a), Federal Reserve Bank of Atlanta, C.J. Godlewski & L. Weill, Does Collateral Help Mitigate Adverse Selection? A Cross-Country Analysis, Journal of Financial Services Research 2011, p. 49-78, T. Steijvers & W. Voordeckers, Collateral and Credit Rationing: A Review of Recent Empirical Studies As a Guide for Future Research, Journal of Economic Surveys 2009, p. 924-946, R. Haselmann, K. Pistor & V. Vig, How Law Affects Lending, The Review of Financial Studies 2010, p. 549-580 en F. Helsen & A. Chmelar, Collateral and Credit Rationing, ECRI Policy Brief No. 7, 2014. Het macro-economische belang hiervan wordt gerelativeerd door A.N. Berger & G.F. Udell, Some Evidence on the Empirical Significance of Credit Rationing, Journal of Political Economy 1992, p. 1047-1077.

• 120 Zie hierover bijv. Jonkers 2016 en de daar aangehaalde bronnen.

• 121 R. van den Bosch & K.A. Messelink, De relevantie van het pandrecht voor de bancaire financieringspraktijk, NTvH 2017, p. 109-122, i.h.b. p. 110.

• 122 Zie onder meer, reeds vóór Dix q.q./ING, Verstijlen 2012, p. 89-97. Zie ook de noot van Verstijlen bij HR 3 februari 2012, NJ 2012/261 (Dix q.q./ING) en Verstijlen 2013, p. 9-13. Ook A-G Timmerman pleit in zijn conclusie vóór HR 1 februari 2013, NJ 2013/156 (Van Leuveren q.q./ING) voor meer evenwicht (onder 3.43-3.49). Zie verder J.M. Hummelen e.a., Hanteerbaarheid in het goederenrecht, in: F. Brandsma, W.D. Kolkman & H.B. Krans (red.), Hanteerbaar privaatrecht, Den Haag: Boom juridisch 2016, p. 55-82 en Kaptein 2016, par. 10.4.

• 123 Er bestaat een wijd spectrum tussen (a) de situatie waarin iedere crediteur in alle gevallen een aanspraak naar rato van de omvang van zijn vordering heeft (de paritas creditorum) en (b) de situatie waarbij één crediteur – of een consortium van crediteuren – de opbrengst van het gehele verhaalsvermogen verkrijgt. Het is niet duidelijk welk ‘evenwicht’ tussen deze uitersten moet worden gezocht en op welke gronden. Situatie a lijkt niet te worden nagestreefd. Het tot stand brengen van een absolute paritas creditorum zou de afschaffing van de aan zekerheidsrechten verbonden voorrang meebrengen. Een betoog met die strekking lijkt door (vrijwel) niemand te worden gesteund. Ook als de aan zekerheidsrechten verbonden voorrang wordt weggedacht, weerspiegelt de paritas creditorum overigens noch de praktijk, noch het wettelijke systeem. Hierbij moet vooral worden gedacht aan de voorrechten, waaronder de fiscale. De onwenselijkheid van situatie b wordt door velen als een vanzelfsprekendheid beschouwd, terwijl het dat geenszins is.

• 124 Rechtvaardigheidsoverwegingen, omdat de niet-adaptieve crediteur anders (en behoudens verzekering e.d.) een ‘willoos slachtoffer’ is. Efficiëntieoverwegingen, omdat als gevolg van de zwakke positie van gelaedeerden (die vrijwel altijd niet-adaptief zijn) de situatie kan ontstaan dat de debiteur onvoldoende wordt geprikkeld om de belangen van deze gelaedeerden in acht te nemen (en dus om ex ante voorzichtig te zijn). Zonder verhaalbaarheid levert aansprakelijkheid in beginsel niet de gewenste prikkel op. Vgl. S. Shavell, The Judgment Proof Problem, International Review of Law and Economics 1986, p. 45-58.

• 125 Zie noot 22.

• 126 Vgl. Kaptein 2016, p. 301-303.